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天潤乳業(yè)：全產(chǎn)業(yè)鏈布局的新疆龍頭乳企，差異化突圍進(jìn)擊全國。天潤為新疆兵團(tuán)第十二師旗下全產(chǎn)業(yè)鏈布局乳企，憑借推出爆款產(chǎn)品愛克林酸奶站穩(wěn)疆內(nèi)第一，并乘勢出疆。在兩強(qiáng)格局清晰背景下，公司積極探索差異化突圍路徑： 產(chǎn)品稟賦與實力兼具，常溫接力低溫漸為主要增長驅(qū)動。公司白奶具備新疆特色、酸奶創(chuàng)新力突出、奶啤工藝更為專業(yè)，奠定疆外擴(kuò)張的堅實產(chǎn)品基礎(chǔ)。而隨著常溫白奶疆外加速拓展，21 年公司常、低溫產(chǎn)品占比分別達(dá)52.4%、44.7%，品類相對均衡且產(chǎn)品矩陣完善，即低溫愛克林酸奶、常溫利樂枕/小白袋為經(jīng)營基本盤，低溫桶酸、白奶利樂磚為當(dāng)前收入高增的核心驅(qū)動力，而奶啤、鮮奶等高盈利產(chǎn)品是未來培育的重點。 高盈利充分撬動渠道杠桿，發(fā)力專賣店等渠道避開龍頭鋒芒?？紤]當(dāng)前戰(zhàn)略資源相對有限，公司充分讓利以撬動渠道杠桿，愛克林、M 磚等主力單品加價倍率達(dá)1.8 倍，而頭部乳企不足1.3 倍，渠道利潤遠(yuǎn)超同業(yè)。 同時，公司經(jīng)營思路穩(wěn)健、更重渠道質(zhì)量，19 年至今疆內(nèi)推動渠道精耕，疆外經(jīng)銷商數(shù)量平穩(wěn)，但單個經(jīng)銷商體量均穩(wěn)步提升，與渠道共同成長。 疫情后線上消費加速滲透、人流向社區(qū)回流，公司順勢加大線上及社區(qū)專賣店布局。專賣店以經(jīng)銷商為運營主體，多在三四線城市并避開強(qiáng)勢品牌，兼具低成本、可品宣的雙重優(yōu)勢，且盈利豐厚下經(jīng)銷商拓店動力充足，而天潤也逐步摸索系統(tǒng)性打法，應(yīng)對運營難點，賦能渠道健康拓店。22Q3 專賣店達(dá)763 家，較20 年CAGR 達(dá)52%，成為重要增長點。 全產(chǎn)業(yè)鏈積淀深厚，前瞻布局疆外產(chǎn)能。新疆是我國“四大黃金奶源地” 之一，20 年兵團(tuán)各師奶牛存欄量、牛奶產(chǎn)量達(dá)25.6 萬頭、73.8 萬噸，占疆內(nèi)比重為22%、37%。而天潤背靠兵團(tuán)持續(xù)深化奶源布局，當(dāng)前奶牛存欄量約4 萬頭，奶源自給率維持60%以上。工廠方面，公司疆內(nèi)布局南疆工廠充實產(chǎn)能，疆外正建設(shè)山東工廠布局奶啤等高盈利品類，當(dāng)前公司已有產(chǎn)能30 萬噸、規(guī)劃產(chǎn)能48 萬噸，供給儲備已充分。 未來展望：疆外擴(kuò)張模式初步跑通，預(yù)計未來幾年維持20%左右穩(wěn)增，渠道類型外溢有望進(jìn)一步打開增長空間。天潤潛在可利用奶源充足、產(chǎn)品特色突出，公司以高利潤充分撬動渠道杠桿，并拓展專賣店/特通/社區(qū)團(tuán)購等差異化渠道，當(dāng)前疆外擴(kuò)張模式已基本跑通，濃縮奶磚及桶酸等產(chǎn)品勢頭良好，渠道信心充足。但考慮專賣店存在選址要求高、高線城市盈利弱的挑戰(zhàn)，奶啤發(fā)展亦面臨成長與盈利的權(quán)衡，結(jié)合公司整體經(jīng)營思路更偏穩(wěn)健，預(yù)計未來幾年維持20%左右穩(wěn)增，待疆外產(chǎn)能投產(chǎn)、隨體量增長品牌力進(jìn)一步增強(qiáng)，有望進(jìn)行渠道類型的外溢擴(kuò)張，進(jìn)一步打開增長上限。 投資建議：疆外擴(kuò)張突圍，增長勢能較足，首次覆蓋給予目標(biāo)價19 元及“推薦”評級。公司強(qiáng)化疆奶特色，以高利潤充分撬動渠道杠桿，并避開龍頭鋒芒穩(wěn)步拓展專賣店等差異化渠道，增速中樞有望抬升至20%左右，且體量增大后有望進(jìn)行渠道類型外溢擴(kuò)展，進(jìn)一步打開增長空間。考慮今年新疆疫情封控致公司整體產(chǎn)銷階段性受阻，奶啤等餐飲端占比高的產(chǎn)品亦有承壓，而12 月以來疫情防控逐步優(yōu)化，公司經(jīng)營基本恢復(fù)常態(tài)，且來年隨消費力修復(fù)，公司增長有望提速。我們給予22-24 年EPS 預(yù)測0.61/0.74/0.91 元，對應(yīng)PE 26/21/18倍，給予目標(biāo)價19 元，對應(yīng)23 年P(guān)E 約25 倍，首次覆蓋給予“推薦”評級。 風(fēng)險提示：疫情反復(fù)致產(chǎn)銷受損；渠道擴(kuò)展不及預(yù)期；原材料價格大幅波動等?！久庳?zé)聲明】本文僅代表第三方觀點，不代表和訊網(wǎng)立場。投資者據(jù)此操作，風(fēng)險請自擔(dān)。

關(guān)鍵詞： 全產(chǎn)業(yè)鏈 天潤乳業(yè) 預(yù)計未來 研究報告