施羅德投資管理（上海）有限公司 首席投資官 公募業(yè)務(wù)（籌）安昀

施羅德投資集團(tuán)在中國籌備中的獨(dú)資公募基金業(yè)務(wù)的首席投資官安昀表示，經(jīng)歷了一段時(shí)間的磨底之后，中國股票市場逐漸步入正軌，我們認(rèn)為A股市場的右側(cè)已經(jīng)開啟?；仡欉^去數(shù)月，中國股票市場經(jīng)歷了較大的波動(dòng)，市場參與者正在重塑對于未來經(jīng)濟(jì)的預(yù)期。如果我們以中長期視角來評估，則能看到不少的底部特征，并且邊際上也看到了曙光。我們認(rèn)為應(yīng)該對A股市場逐步樂觀起來，積極去尋找優(yōu)質(zhì)股票和結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。

(資料圖片僅供參考)

第一，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行是有周期的。雖然中國經(jīng)濟(jì)進(jìn)入中速增長區(qū)間之后，周期波動(dòng)的幅度有所減小，但周期依然是存在的。外部因素和突發(fā)因素只會(huì)改變周期的節(jié)奏，但很難改變波動(dòng)的方向。歷史上看每一輪周期頂部到底部大約需要兩年左右的時(shí)間，而這一輪周期的頂部出現(xiàn)在2021年第一季度，再結(jié)合當(dāng)前比較積極的各項(xiàng)政策措施的出臺，我們估計(jì)較有希望在2023年上半年從數(shù)據(jù)上看到中國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。

第二，從結(jié)構(gòu)上看，內(nèi)需會(huì)取代出口成為經(jīng)濟(jì)的主導(dǎo)貢獻(xiàn)因素。過去兩年，中國的出口表現(xiàn)亮眼，成為經(jīng)濟(jì)增長的主要正貢獻(xiàn)項(xiàng)，而內(nèi)需在房地產(chǎn)調(diào)控和新冠肺炎疫情的影響下成為主要的摯肘。但我們預(yù)計(jì)這種情況將在2023年逆轉(zhuǎn)。一方面是明年美歐的衰退確定性較高，中國的出口增速或會(huì)逐漸受到影響。從邊際上我們已經(jīng)看到了新出口訂單的走軟和韓國、中國臺灣地區(qū)等出口下滑。另一方面是國內(nèi)關(guān)于房地產(chǎn)和疫情防控的相關(guān)政策正在逐漸優(yōu)化。從歷史上看，每一輪貨幣條件的改善都會(huì)引起房地產(chǎn)銷量以及投融資的復(fù)蘇，我們估計(jì)明年春天有望看到房地產(chǎn)銷量可能出現(xiàn)較明顯地回升。而疫情防控優(yōu)化措施也會(huì)對消費(fèi)服務(wù)業(yè)產(chǎn)生直接的效果，雖然可能還要經(jīng)歷一段過渡期，但從別國經(jīng)驗(yàn)來看，消費(fèi)和服務(wù)業(yè)的回升將會(huì)清晰可見，可以說也是右側(cè)開啟。

第三，全球利率上行周期也許已近尾聲。商品價(jià)格已經(jīng)下滑，盡管發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的工資依然剛性，但是我們觀察到勞動(dòng)生產(chǎn)率和企業(yè)對于未來的預(yù)期已然迅速下滑，這預(yù)示著工資拐點(diǎn)的到來，進(jìn)而通脹的拐點(diǎn)也許就在不遠(yuǎn)處。另外，我們并不認(rèn)為此次衰退會(huì)很劇烈。我們觀察到美國企業(yè)無論當(dāng)期現(xiàn)金流還是現(xiàn)金流儲備都處在歷史較好水平，一旦未來預(yù)期改善，便可以迅速投入擴(kuò)張。

第四，我們認(rèn)為全球資金將重新回流新興市場，引發(fā)估值擴(kuò)張，中國將是較有吸引力的區(qū)域。歷史上看，強(qiáng)勢的美元周期對新興市場股票的估值壓制較明顯。當(dāng)前，以美元計(jì)價(jià)的MSCI中國指數(shù)的估值已經(jīng)處于歷史低點(diǎn)?？紤]到美元周期的拐點(diǎn)或許即將出現(xiàn)，以及中國此輪的經(jīng)濟(jì)周期節(jié)奏要領(lǐng)先于歐洲和美國（即明年上半年歐美衰退的時(shí)候，中國反而是復(fù)蘇），我們認(rèn)為國際配置資金或?qū)⒒亓髦袊?，引起中國股票的估值擴(kuò)張。盡管從全球范圍看還有盈利下調(diào)的風(fēng)險(xiǎn)，但是中國略有不同。一方面是中國的經(jīng)濟(jì)周期此輪領(lǐng)先于歐美，市場對于中國公司的盈利預(yù)期已經(jīng)在較低的位置；另一方面是從歷史看，估值回升或會(huì)領(lǐng)先于盈利預(yù)測的調(diào)整，且對股票市場的作用更為直接。

第五，能源轉(zhuǎn)型、制造升級和內(nèi)需復(fù)蘇是我們看好的三大方向。市場參與者對于新能源有一定的預(yù)期差，很多投資者認(rèn)為地緣危機(jī)推高了傳統(tǒng)能源價(jià)格，從而提升了歐洲對于綠色能源的需求。但我們也要注意到，全球的減排承諾依然是在加速上升的，而風(fēng)電和光伏等依然是能源轉(zhuǎn)型的主導(dǎo)解決方法。我們認(rèn)為不可低估全球特別是發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的減排決心和力度，明年對于相關(guān)設(shè)備的需求未必會(huì)如市場預(yù)期般劇烈下滑。制造升級是中國邁向高收入國家的關(guān)鍵之路，也符合目前政策的導(dǎo)向。根據(jù)我們的數(shù)據(jù)監(jiān)測，近兩個(gè)月工業(yè)機(jī)器人和高端機(jī)床等增速在提升，而過去兩年經(jīng)濟(jì)調(diào)整期間，高技術(shù)制造業(yè)也并未減速，悄然進(jìn)行的經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型值得我們關(guān)注。內(nèi)需復(fù)蘇主要是指房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈和消費(fèi)服務(wù)業(yè)，在政策放寬的背景下，盡管相關(guān)的股票在前期已經(jīng)反彈了一定的幅度，但我們依然認(rèn)為右側(cè)剛剛開啟。

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