貝達(dá)藥物是名副其實(shí)的中國(guó)創(chuàng)新藥“第一股”。

(資料圖)

在“創(chuàng)新藥”概念尚不普及的2011年，貝達(dá)藥業(yè)就憑借第一代EGFR抑制劑?？颂婺岽蚱七M(jìn)口藥壟斷，讓患者得以擺脫“傷身體”的傳統(tǒng)化療手段。2017年，埃克替尼正式納入國(guó)家醫(yī)保目錄，更是為日后這款產(chǎn)品的放量打下基礎(chǔ)。

研發(fā)能力是貝達(dá)藥業(yè)的立根之本。公司三位創(chuàng)始人丁列明、張曉東和王印祥全部是海歸博士，在當(dāng)時(shí)那個(gè)缺乏創(chuàng)新的年代，貝達(dá)藥業(yè)的核心研發(fā)團(tuán)隊(duì)配置當(dāng)屬降維打擊。

然而，讓投資者頗為遺憾的是，整整十二年過(guò)去了，貝達(dá)藥業(yè)的營(yíng)收依然嚴(yán)重依賴?？颂婺?，而兩款后來(lái)獲批的新藥整體也乏善可陳。不知不覺(jué)中，貝達(dá)藥業(yè)已經(jīng)被百濟(jì)神州、信達(dá)生物、復(fù)宏漢霖等一眾后來(lái)者超越，逐漸跌出中國(guó)創(chuàng)新藥第一梯隊(duì)。

究竟是何原因?qū)е略?jīng)的創(chuàng)新藥“第一股”跌落神壇的？對(duì)于創(chuàng)新藥投資者乃至產(chǎn)業(yè)而言，這一案例有借鑒意義。

01 原因一：新藥未達(dá)預(yù)期

4月23日，貝達(dá)藥業(yè)發(fā)布了一份很難讓投資者滿意的年報(bào)。

在2022年中，貝達(dá)藥業(yè)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收23.77億元，同比增長(zhǎng)5.82%，尚且可以接受。而扣非凈利潤(rùn)卻僅為3025.25萬(wàn)元，同比縮減91.25%。

業(yè)績(jī)驟然下降，貝達(dá)藥業(yè)給出的解釋為：銷(xiāo)售成本、研發(fā)投入以及股份支付費(fèi)用的增長(zhǎng)。然而這些解釋性話語(yǔ)背后，有個(gè)未被提及的實(shí)際問(wèn)題，那就是新藥恩沙替尼未達(dá)預(yù)期的事實(shí)。

拆分貝達(dá)藥業(yè)2022年財(cái)報(bào)，雖然公司毛利率由2021年的92.3%下降至87.8%，但公司毛利潤(rùn)卻并未下滑。管理費(fèi)用和研發(fā)費(fèi)用雖有所增長(zhǎng)，但致使公司業(yè)績(jī)驟降91.25%的核心因素卻在于突然陡增的1.95億元財(cái)務(wù)費(fèi)用。

圖：貝達(dá)藥業(yè)2022年財(cái)報(bào)，來(lái)源：錦緞研究院

這增加的1.95億元財(cái)務(wù)費(fèi)用，公司給出的解釋為“計(jì)提回購(gòu)國(guó)新國(guó)同股權(quán)相關(guān)利息支出”，但卻并未說(shuō)明之所以回購(gòu)股權(quán)的原因。

經(jīng)過(guò)我們的復(fù)盤(pán)，國(guó)新國(guó)同曾是堅(jiān)定支持貝達(dá)藥業(yè)的投資機(jī)構(gòu)，在2018年的時(shí)候曾耗資8000萬(wàn)美元參與貝達(dá)藥業(yè)控股子公司Xcovery的E輪融資，這些資金將被用于恩沙替尼項(xiàng)目、X-082項(xiàng)目及其他管線產(chǎn)品的研究開(kāi)發(fā)以及上市。

為了保護(hù)出資方，國(guó)新國(guó)同可以在多個(gè)時(shí)間節(jié)點(diǎn)，要求貝達(dá)藥業(yè)按 7%的利息為對(duì)價(jià)，回購(gòu)Xcovery公司的股權(quán)。也就是說(shuō)，如果Xcovery公司的各個(gè)項(xiàng)目進(jìn)展順利，國(guó)新國(guó)同將會(huì)保留公司的股份，而如果項(xiàng)目進(jìn)展未達(dá)到預(yù)期，那么國(guó)新國(guó)同就有權(quán)在規(guī)定時(shí)間內(nèi)要求貝達(dá)藥業(yè)回購(gòu)。

圖：國(guó)新國(guó)同回購(gòu)協(xié)議，來(lái)源：公司財(cái)報(bào)

盡管貝達(dá)藥業(yè)沒(méi)有公布恩沙替尼的銷(xiāo)售額，但根據(jù)國(guó)新國(guó)同在2022年要求貝達(dá)藥業(yè)回購(gòu)Xcovery公司股權(quán)的情況，從側(cè)面印證了恩沙替尼的發(fā)展并未如國(guó)新國(guó)同當(dāng)初預(yù)想的那樣順利。

回購(gòu)Xcovery公司的股權(quán)不僅增加了貝達(dá)藥業(yè)的財(cái)政負(fù)擔(dān)，更意味著投資機(jī)構(gòu)意難平，甚至可能影響未來(lái)的融資計(jì)劃。

02 原因二：研發(fā)不再有優(yōu)勢(shì)

貝達(dá)藥業(yè)以研發(fā)起家，研發(fā)緩慢卻恰恰是公司如今所面臨的最大問(wèn)題。

?？颂婺峤^對(duì)稱(chēng)得上是一款成功的產(chǎn)品，時(shí)至今日它依然是貝達(dá)藥業(yè)絕對(duì)的營(yíng)收核心?？墒前？颂婺岙吘故堑谝淮鶨GFR抑制劑，而如今EGFR抑制劑已經(jīng)迭代至第三代，甚至第四代產(chǎn)品也有可能在不久的將來(lái)上市。顯而易見(jiàn)，在EGFR抑制劑這個(gè)優(yōu)勢(shì)品類(lèi)上，貝達(dá)藥業(yè)已經(jīng)逐漸落后于時(shí)代。

圖：EGFR抑制劑市場(chǎng)份額，來(lái)源：浙商證券

之所以EGFR抑制劑不斷發(fā)生迭代，是因?yàn)檫@種藥很容易出現(xiàn)耐藥性，而后續(xù)產(chǎn)品則有效的解決了之前產(chǎn)品的耐藥性問(wèn)題。從2019年開(kāi)始，阿斯利康的第三代EGFR抑制劑奧希替尼就逐漸成為市場(chǎng)主流，這款產(chǎn)品目前單年?duì)I收已經(jīng)高達(dá)50.15億美元。

作為中國(guó)EGFR抑制劑最具競(jìng)爭(zhēng)力的藥企，貝達(dá)藥業(yè)卻并沒(méi)有第一時(shí)間布局第三代EGFR抑制劑，而是在看到奧希替尼起勢(shì)后，才在2018年底選擇從益方生物引進(jìn)管線的方式布局。

圖：EGFR抑制劑競(jìng)爭(zhēng)格局，來(lái)源：錦緞研究院

貝達(dá)藥業(yè)推出?？颂婺岬臅r(shí)候，除阿斯利康和羅氏外，再無(wú)其他競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。而如今貝達(dá)藥業(yè)引進(jìn)的貝福替尼尚處于NDA階段，但市場(chǎng)中卻已經(jīng)有多款第三代EGFR抑制劑上市，國(guó)內(nèi)藥企翰森制藥和艾力斯的產(chǎn)品均已經(jīng)提前開(kāi)始搶占市場(chǎng)。貝福替尼即使上市也不會(huì)有埃克替尼那樣寬松的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境，在EGFR抑制劑這條賽道中，貝達(dá)藥業(yè)已經(jīng)不具備先發(fā)優(yōu)勢(shì)。

雖然在恩沙替尼上市后，貝達(dá)藥業(yè)開(kāi)始給投資者描繪專(zhuān)攻“非小細(xì)胞肺癌”的餅，但可惜的是它卻錯(cuò)失了這個(gè)行業(yè)最大的風(fēng)口——第三代EGFR抑制劑。

圖：貝達(dá)藥業(yè)在非小細(xì)胞肺癌的布局，來(lái)源：公司財(cái)報(bào)

肺癌作為一個(gè)大癌種，實(shí)則這一戰(zhàn)場(chǎng)已經(jīng)擠進(jìn)了眾多玩家。據(jù)億歐智庫(kù)統(tǒng)計(jì)，截至2021年，國(guó)內(nèi)已有23款可治療非小細(xì)胞肺癌靶向藥上市，其中80%集中在EGFR、PD-（L）1和ALK靶點(diǎn)，而且還有大量后續(xù)在研管線。

如此激烈的競(jìng)爭(zhēng)之下，失去先發(fā)優(yōu)勢(shì)的貝達(dá)藥業(yè)又該如何確立優(yōu)勢(shì)？這值得深思。

03 原因三：創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)分崩離析

錯(cuò)失第三代EGFR抑制劑的風(fēng)口，除了戰(zhàn)略因素外，更多的則是因?yàn)樨愡_(dá)自身創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)的分崩離析。

2003年，留美歸來(lái)的丁列明、王印祥、張曉東一起創(chuàng)辦了貝達(dá)藥業(yè)。丁列明擔(dān)任董事長(zhǎng)，主管公司的經(jīng)營(yíng)；王印祥出任首席科學(xué)家，負(fù)責(zé)核心研發(fā)工作；張曉東則留在美國(guó)，負(fù)責(zé)國(guó)際合作。正是基于三人的通力合作，貝達(dá)藥業(yè)才能締造出?？颂婺岬妮x煌。

伴隨著公司2016年的上市，核心創(chuàng)始人王印祥和張曉東逐漸淡出了公司，分別創(chuàng)辦了加科思和倍而達(dá)。后來(lái)幾年，貝達(dá)藥業(yè)內(nèi)部高管譚芬來(lái)、沈海蛟、胡紹京等也相繼遞交了辭呈。坊間猜測(cè)，或許因?yàn)楹诵娜瞬诺牧魇В艑?dǎo)致公司錯(cuò)過(guò)了第三代EGFR的風(fēng)口。

自研能力下降后，貝達(dá)藥業(yè)開(kāi)始將目光轉(zhuǎn)向外部。2017年2月，貝達(dá)藥業(yè)與天廣實(shí)達(dá)成合作，共同研發(fā)貝伐珠單抗ML60；2018年12月，貝達(dá)藥業(yè)從益方生物引進(jìn)第三代EGFR抑制劑；2020年6月，貝達(dá)藥業(yè)與Agenus公司達(dá)成合作，獲得后者PD-1單抗和CTLA-4單抗的相關(guān)權(quán)益。

現(xiàn)如今，這些引進(jìn)的管線已經(jīng)基本都達(dá)到了臨床中后期，極有可能在未來(lái)幾年上市填補(bǔ)公司的營(yíng)收，但依然無(wú)法改變核心研發(fā)實(shí)力下降的事實(shí)。

引進(jìn)的管線具有極大的不確定性，例如貝達(dá)藥業(yè)在買(mǎi)下益方生物的第三代EGFR抑制劑時(shí)，就遭到張曉東創(chuàng)辦的公司倍而達(dá)的專(zhuān)利訴訟。在這一過(guò)程中，益方生物科創(chuàng)板上市進(jìn)度一度被干擾，貝達(dá)藥業(yè)登陸港股也無(wú)疾而終。

在科研圈，研發(fā)同一類(lèi)藥物的科學(xué)家之間常有各種求學(xué)、職業(yè)上的經(jīng)歷交叉，幾方之間的權(quán)責(zé)外界難以評(píng)論。唯獨(dú)可以看到的是，經(jīng)歷了幾番重要人物離場(chǎng)、官司纏身的貝達(dá)藥業(yè)，經(jīng)營(yíng)壓力持續(xù)。

4月19日，貝達(dá)藥業(yè)宣布，此前和倍而達(dá)之間的官司達(dá)成和解，但卻難以改變貝達(dá)藥業(yè)過(guò)去五年落寞的事實(shí)。

04 啟示：“靈魂”遠(yuǎn)比“軀體”更重要

對(duì)于創(chuàng)新藥企業(yè)而言，產(chǎn)銷(xiāo)能力是它們的“軀體”，而研發(fā)能力則是它們的“靈魂”。

上市至今，貝達(dá)藥業(yè)已經(jīng)培養(yǎng)出一副健康的“軀體”。依靠埃克替尼，搭建了一條完善的營(yíng)銷(xiāo)團(tuán)隊(duì)，銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)遍布全國(guó)30省市自治區(qū)，幾乎已經(jīng)將埃克替尼的價(jià)值挖掘到極限。在生產(chǎn)層面，貝達(dá)藥業(yè)更是有自己的原料藥和固體制劑生產(chǎn)線。

可在“精神”層面，貝達(dá)藥業(yè)最引以為傲的創(chuàng)始研發(fā)團(tuán)隊(duì)各奔東西，雖然公司每年也投入大量的研發(fā)經(jīng)費(fèi)，但卻并未在產(chǎn)品層面收獲碩果。

回溯貝達(dá)藥業(yè)的發(fā)展史，投資者不難發(fā)現(xiàn)，它的成功在于領(lǐng)先于時(shí)代的研發(fā)能力，同樣的它的失敗也是因?yàn)檠邪l(fā)能力的全面下降。盡管貝達(dá)已經(jīng)培育出一條優(yōu)質(zhì)的營(yíng)銷(xiāo)生產(chǎn)體系，但這種研發(fā)能力的缺口依然會(huì)隨著時(shí)間的推移而被放大。

創(chuàng)新藥企只有在擁有強(qiáng)大的創(chuàng)新產(chǎn)品后，“軀體”上的優(yōu)勢(shì)才會(huì)逐漸體現(xiàn)，如果沒(méi)有頂尖的產(chǎn)品，那么即使擁有再?gòu)?qiáng)大的渠道也是無(wú)濟(jì)于事的。

失去“研發(fā)魂”后，貝達(dá)藥業(yè)只能通過(guò)授權(quán)引進(jìn)的方式填充管線，盡管營(yíng)收規(guī)模上去了，但公司的核心價(jià)值實(shí)則并沒(méi)有顯著提升。對(duì)于創(chuàng)新藥企而言，規(guī)模永遠(yuǎn)都不是最重要的，核心研發(fā)能力才是。

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