號(hào)稱行業(yè)最會(huì)賺錢的紅星美凱龍?jiān)庥觥半p滑”。

近日，家居裝飾龍頭企業(yè)紅星美凱龍發(fā)布2022年三季報(bào)。財(cái)報(bào)顯示，前三季度紅星美凱龍實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入101.74億元，同比下降7.83%，歸母凈利潤(rùn)13.18億元，同比下降36.17%，基本每股收益為0.30元。

【資料圖】

這不是紅星美凱龍的首次“雙滑”，2020年全年?duì)I收142.4億元，同比2019年的164.7億元下滑13.5%，凈利潤(rùn)由44.80億元下滑至17.31億元，暴跌61.4%，除去2022年一季度的營(yíng)收微增0.34億元、凈利潤(rùn)跌幅為3.4%之外，紅星美凱龍自2021年三季度營(yíng)收和凈利潤(rùn)雙滑，已經(jīng)連續(xù)5個(gè)季度雙滑（2022年一季度的微增幾乎可以忽略不計(jì)），歸母凈利潤(rùn)更是由2018年同期以來跌去68.3%。

占地2227萬平方米、416座家居商場(chǎng)，號(hào)稱行業(yè)最會(huì)賺錢的那個(gè)紅星美凱龍到底怎么了？

毛利率和凈利潤(rùn)雙低

要了解紅星美凱龍到底怎么了，還是要從財(cái)報(bào)找根由。

據(jù)財(cái)報(bào)顯示，紅星美凱龍2021年的毛利率為歷史第二低的61.67%，僅高于2020年的61.51%，2022年三季報(bào)的毛利率來到再創(chuàng)新低的60.18%，該項(xiàng)數(shù)據(jù)在2014年和2015年高達(dá)74.11%和74.40%，2019年下滑至65.17%之后一路下滑，報(bào)告期內(nèi)的毛利率已經(jīng)較高峰值的74.40%下跌了14.22個(gè)百分點(diǎn)。

在第三季度，紅星美凱龍的毛利率達(dá)55.91%，與上一季度相比，下跌7.26個(gè)百分點(diǎn)，距離高峰值時(shí)下跌了近20個(gè)百分點(diǎn)，凈資產(chǎn)收益率為0.54%，繼續(xù)呈現(xiàn)低位下滑趨勢(shì)。

毛利率下滑，與之對(duì)應(yīng)的是凈利率下滑。2013年紅星美凱龍的凈利率高達(dá)51.40%，2014年至2016年，凈利率在49%左右，2021年直接下滑至14.11%，2022年上半年跌至14.03%，而2022年三季度則跌至歷史最低的12.63%，和高峰值的凈利率相比，凈利率暴跌了75.4%，可以看出紅星美凱龍?jiān)絹碓讲粫?huì)賺錢了。

金融分析師許藝認(rèn)為，短期的凈利率下滑會(huì)影響企業(yè)年報(bào)，甚至?xí)鸸蓛r(jià)波動(dòng)?！跋窦t星美凱龍這樣三季度凈利率下跌屬于短期利空消息，說明這一季度公司利潤(rùn)降低了，可能影響到年報(bào)，一般這種股票表現(xiàn)在沒有其他利好的情況下，將會(huì)出現(xiàn)震蕩或者下跌為主，但如果結(jié)合最近四五個(gè)季度來看，他們凈利率都是下滑的，那將說明紅星美凱龍盈利能力正在變?nèi)??！?/p>

許藝指出，凈利潤(rùn)波動(dòng)是影響股價(jià)波動(dòng)的最大因素之一，凈利潤(rùn)大幅下滑會(huì)對(duì)股價(jià)造成巨大的影響。但許藝同時(shí)認(rèn)為，凈利潤(rùn)和凈利率只是影響股價(jià)的眾多因素之一，“凈利潤(rùn)計(jì)算實(shí)際情況比較復(fù)雜，甚至有企業(yè)會(huì)通過會(huì)計(jì)手段或經(jīng)營(yíng)操作把自己的凈利潤(rùn)調(diào)高，有些企業(yè)則會(huì)把自己凈利潤(rùn)通過擴(kuò)張?jiān)偻度攵鴾p少，這些數(shù)據(jù)只能當(dāng)做投資參考，不能完全依賴?！?/p>

雖然凈利潤(rùn)和凈利率只是影響股價(jià)因素之一，在紅星美凱龍發(fā)布三季報(bào)后，其股價(jià)應(yīng)聲而跌，截至當(dāng)天收盤（11月16日），紅星美凱龍?jiān)俣蠕浀孟碌?，收盤價(jià)報(bào)于2.370港元/股，跌幅為2.47%。據(jù)52周的最高值4.224港元/股，下跌了44%，總市值為103.2億港元。距離高點(diǎn)的24.1港元/股，市值蒸發(fā)90%。即便和發(fā)行價(jià)13.28港元/股相比，也蒸發(fā)了82%。

走不出去還是舍不得走出去？

擁有數(shù)百家家居大賣場(chǎng)的紅星美凱龍多年來一直是家居行業(yè)的“一哥”，因地產(chǎn)寒冬以及新冠疫情雙重打擊下整個(gè)行業(yè)生存壓力巨大，紅星美凱龍數(shù)百門店所承受的壓力更是其他企業(yè)難以體會(huì)的，面對(duì)如此不利的局面，身為行業(yè)一哥的紅星美凱龍被迫轉(zhuǎn)型，卻因?yàn)榇箅y調(diào)頭而動(dòng)作緩慢。

自成立以來，紅星美凱龍始終都是貼著“重資產(chǎn)”的標(biāo)簽。BT財(cái)經(jīng)注意到，截至2022年上半年，重資產(chǎn)部分占據(jù)美凱龍總資產(chǎn)規(guī)模的71.8%，是名副其實(shí)的重資產(chǎn)企業(yè)。

據(jù)媒體報(bào)道，紅星美凱龍董事長(zhǎng)兼CEO車建新以獨(dú)特的盈利特征和資產(chǎn)構(gòu)成，將紅星美凱龍打造成為一家打著家居旗號(hào)的超級(jí)地產(chǎn)商，用自有資金或募資自建家居商場(chǎng)，直接充當(dāng)“包租婆”，向廠商出租，同時(shí)收取管理費(fèi)，就這樣一家披著家具售賣企業(yè)外衣的地產(chǎn)商，在房地產(chǎn)火爆時(shí)期，賺得盤滿缽滿，不僅旱澇保收地收取租金和管理費(fèi)，還可以通過土地升值以及投資物業(yè)的升值來進(jìn)行投資增值，此外更是通過抵押手中固定資產(chǎn)套取大量現(xiàn)金用于擴(kuò)張，這也是紅星美凱龍擴(kuò)張至數(shù)百家賣場(chǎng)的關(guān)鍵所在，此舉一度被業(yè)內(nèi)人士質(zhì)疑為高負(fù)債下的“跑馬圈地”，卻絲毫沒有影響紅星美凱龍那些年的風(fēng)光無限。

在房地產(chǎn)行業(yè)遭遇寒冬之際，這一套看似穩(wěn)賺的模式玩不轉(zhuǎn)了。企業(yè)負(fù)債率持續(xù)走高，2017-2020年間，紅星美凱龍的資產(chǎn)負(fù)債率分別為54.72%、59.14%、59.95%、61.16%，一路走高。

截至2021年年末，美凱龍的資產(chǎn)負(fù)債率仍高達(dá)57.44%，總負(fù)債為776.56億元，2022年三季度，負(fù)債率再度小幅下滑，卻仍然高達(dá)56.85%，負(fù)債總計(jì)759.8億元，位列家居上市企業(yè)之首。為應(yīng)對(duì)地產(chǎn)寒冬的影響，紅星美凱龍開始被迫轉(zhuǎn)型，官網(wǎng)上掛出了“輕資產(chǎn)、重運(yùn)營(yíng)、降杠桿”，只是短期內(nèi)的效果并不明顯。

現(xiàn)在的紅星美凱龍依然是家重營(yíng)銷輕研發(fā)的企業(yè)，財(cái)報(bào)顯示自身研發(fā)水平甚至持續(xù)降低，今年第三季度，紅星美凱龍的研發(fā)費(fèi)用僅為889.2萬元，是2020年三季度以來最低值，與上年同期相比減少41.47%，而同期銷售費(fèi)用卻高達(dá)4.42億元，顯示出紅星美凱龍極度“重營(yíng)銷、輕研發(fā)”。市場(chǎng)邏輯已經(jīng)證明，這是一套在短期內(nèi)能取得成績(jī)卻很難長(zhǎng)期持續(xù)的模式。

北京鴻翔博雅裝飾有限公司總經(jīng)理胡滿春認(rèn)為，紅星美凱龍的轉(zhuǎn)型是被動(dòng)轉(zhuǎn)型，并未做好準(zhǔn)備，轉(zhuǎn)型慢轉(zhuǎn)型難是必然的。“自營(yíng)+委管”的重資產(chǎn)模式曾讓紅星美凱龍吃盡紅利、嘗到甜頭，但如今這套傳統(tǒng)賣場(chǎng)收租模式已經(jīng)很難適應(yīng)時(shí)代的發(fā)展，甚至成為阻礙紅星美凱龍前進(jìn)的絆腳石。”

面對(duì)紅星美凱龍被動(dòng)轉(zhuǎn)型后的效果并不理想，胡滿春歸結(jié)為是紅星美凱龍的轉(zhuǎn)型決心不足?！凹t星美凱龍吃了多年的地產(chǎn)紅利，在地產(chǎn)行業(yè)高速發(fā)展的那幾年，紅星美凱龍幾乎都是躺贏，從毛利率和凈利率就能看出是暴利，但在地產(chǎn)行業(yè)遭受重大打擊后，紅星美凱龍?zhí)芍嶅X的時(shí)代過去了，而他們根本沒有做好準(zhǔn)備，或者說根本不想轉(zhuǎn)型，舍不得走出安樂窩?！?/p>

事實(shí)正是如此，自2021年以來全國(guó)已經(jīng)有數(shù)十家大型家居大賣場(chǎng)、建材市場(chǎng)關(guān)閉，BT財(cái)經(jīng)通過天眼查發(fā)現(xiàn)2022年1月至7月，全國(guó)有近5萬家家居行業(yè)企業(yè)注銷，平均每一天就有200多家家居企業(yè)被關(guān)門或轉(zhuǎn)行，這一數(shù)據(jù)遠(yuǎn)超以往的歷史數(shù)據(jù)。

作為國(guó)內(nèi)商場(chǎng)數(shù)量最多、經(jīng)營(yíng)面積最大、地域覆蓋面積最廣闊的家裝和家具商場(chǎng)運(yùn)營(yíng)商，紅星美凱龍也遭遇關(guān)停潮。財(cái)報(bào)顯示，2020-2021年，美凱龍共關(guān)閉22個(gè)商場(chǎng)（包括自營(yíng)和委管），2022年上半年又關(guān)閉了4個(gè)。

“傳統(tǒng)線下門店模式雖然有存在的必要性，但消費(fèi)者的選擇更理性，在眾多線上品牌興起后，消費(fèi)者更傾向于線上品牌的低價(jià)，而在疫情后因?yàn)榻?jīng)營(yíng)場(chǎng)所的不確定性，也造成一大批用戶的流失，上游廠家開始去中介化，跳過渠道商直接通過線上平臺(tái)賣貨，以及互聯(lián)網(wǎng)家裝平臺(tái)的崛起，在存量市場(chǎng)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)更為激烈，紅星美凱龍?jiān)瓉砟翘啄Ｊ揭呀?jīng)很難玩轉(zhuǎn)?！焙鷿M春對(duì)線上品牌進(jìn)入市場(chǎng)持歡迎態(tài)度，他認(rèn)為這將會(huì)避免中間商賺取暴利，廠家和消費(fèi)者利益都受損。

面對(duì)眼前的不利形勢(shì)，紅星美凱龍內(nèi)部亟需一場(chǎng)變革，而從目前情形來看，紅星美凱龍依然躺在“功勞簿”上，舍不得走出“溫柔鄉(xiāng)”。

車建新開始“不務(wù)正業(yè)”？

紅星美凱龍董事長(zhǎng)在房地產(chǎn)火爆的時(shí)期，賺取了不菲的身價(jià)，于是開始頻頻以投資人的身份出現(xiàn)各大場(chǎng)合，尤其是和紅星美凱龍家居行業(yè)相關(guān)的企業(yè)更是少不了車建新的身影。

據(jù)BT財(cái)經(jīng)了解，紅星美凱龍的母公司紅星控股，累計(jì)對(duì)外投資了上百家公司。除了家居賣場(chǎng)及地產(chǎn)外，還涉及房產(chǎn)中介、社區(qū)媒體、自動(dòng)駕駛公司、生鮮平臺(tái)等多個(gè)領(lǐng)域。如果說投資地產(chǎn)領(lǐng)域和家居領(lǐng)域還是車建新的老本行，那么對(duì)其他并不熟悉的領(lǐng)域投資，則被業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為是“不務(wù)正業(yè)”。

BT財(cái)經(jīng)整理發(fā)現(xiàn)，車建新投資的公司中，最少已有11家成功上市，但它們2022年以來的股價(jià)表現(xiàn)都相當(dāng)一般，竟然沒有一家上市公司的股價(jià)上漲，11家公司的股價(jià)全部下跌，其中跌幅最小的是中旗新材的-9.32%，跌幅最高的是叮咚買菜，跌幅高達(dá)75.45%，其他幾家多在20%-46%左右的跌幅，從投資的眼光來看，車建新或并不是合格的投資人。

天眼查信息顯示，車建新任職130家企業(yè)，其中在116家企業(yè)中擔(dān)任高管，曾擔(dān)任高管53家，除了家居行業(yè)本身之外還有多家類似投資之類的公司高管，可見車建新的投資盤子并不小。

其實(shí)車建新本想學(xué)習(xí)王健林，看到萬達(dá)成功由重資產(chǎn)轉(zhuǎn)型為輕資產(chǎn)的案例，車建新也想“照葫蘆畫瓢”，只是車建新沒有王健林壯士斷腕的決心，在處理重資產(chǎn)猶豫不決，缺乏王健林的果敢，雖然在2021年車建新也做了幾件大事，比如將物流子公司和紅星地產(chǎn)賤賣給遠(yuǎn)洋資本，將美凱龍物業(yè)的大部分股權(quán)賣給旭輝，以償還債務(wù)這樣方式既處理了部分重資產(chǎn)又降低了杠桿。輕資產(chǎn)方面，大力發(fā)展委托管理模式，僅一年就搞出28家委管商場(chǎng)，即通過承包商場(chǎng)再分租出去賺租金差，新開委管商場(chǎng)全部位于三線及以下城市，看似雷聲很大，卻處于雨點(diǎn)小的結(jié)果。

“因?yàn)橐咔楹唾?gòu)物方式的轉(zhuǎn)變，本身紅星美凱龍的客流量就已經(jīng)以肉眼可見的速度下滑，他們的委管商場(chǎng)又多了一個(gè)二道販子，羊毛出在羊身上，商戶賺不到錢自然會(huì)離開。”在紅星美凱龍經(jīng)營(yíng)門店的謝文偉早已從紅星美凱龍撤店，“現(xiàn)在主攻線上，雖然起步比較難，但成本很低，每做一單都是凈賺的。”

而對(duì)車建新頻頻對(duì)外投資，謝文偉認(rèn)為這就是“不務(wù)正業(yè)”，“有那時(shí)間和精力，不好好打理紅星美凱龍，我們剛開始入駐時(shí)什么人氣，現(xiàn)在什么人氣？折騰來折騰去，紅星美凱龍沒折騰好，投資那些企業(yè)一個(gè)個(gè)也半死不活?！敝x文偉如是說道。

從目前來看，車建新并不想學(xué)張近東。張近東過于保守才導(dǎo)致今日蘇寧崩盤，早在2012年，車建新就建立了紅美商城（后改名“星易家”）線上平臺(tái)，試圖打造類似于天貓的家居領(lǐng)域綜合性電商平臺(tái)?？上В坛巧暇€運(yùn)營(yíng)的半年內(nèi)，2億元的投入僅換來4萬元的交易額，最終不了了之，說明車建新并不具備互聯(lián)網(wǎng)基因。如今車建新想學(xué)王健林也不容易，并不是把手頭重資產(chǎn)拋售完了就可以成功，還需要全局的轉(zhuǎn)變，是傷筋動(dòng)骨的大變革，而對(duì)躺在“溫柔鄉(xiāng)”中已許久的紅星美凱龍來說并不容易。

現(xiàn)金吃緊慘遭調(diào)級(jí)

賺錢能力下降的重資產(chǎn)模式，必然會(huì)導(dǎo)致紅星美凱龍負(fù)債居高不下。

最新財(cái)報(bào)顯示，紅星美凱龍負(fù)債總額高達(dá)759.8億元。其中有息負(fù)債總額為384.57億元，年內(nèi)到期或回售的有息債務(wù)總額超50億元。而BT財(cái)經(jīng)發(fā)現(xiàn)，紅星美凱龍的期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額僅為51.92億元，僅僅可以覆蓋到期債務(wù)。

報(bào)告期內(nèi)，美凱龍資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)56.85%，流動(dòng)比率和速動(dòng)比率分別為0.51、0.50，遠(yuǎn)遠(yuǎn)不及短期債務(wù)覆蓋率。由此可見，美凱龍債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較高，存在“暴雷”隱患。

在眾多地產(chǎn)企業(yè)暴雷前車之鑒下，車建新也在不斷降負(fù)債，在其他投資收益不明顯的情況下，甚至開始頻繁變賣資產(chǎn)補(bǔ)血，控股股東也多次質(zhì)押股權(quán)。但在巨大的債務(wù)規(guī)模面前，以及現(xiàn)金流與償債壓力之間焦灼的局面下，這些降債的效果顯得太過乏力，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)不容輕視。

其實(shí)在紅星美凱龍發(fā)布三季報(bào)之前，9月27日，標(biāo)普就對(duì)紅星美凱龍下調(diào)了評(píng)級(jí)與負(fù)面觀察，信用評(píng)級(jí)從“B+”下調(diào)至“B-”。其報(bào)告認(rèn)為紅星美凱龍未來兩年現(xiàn)金將減少和高潛在債務(wù)到期，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)增加。

另一家機(jī)構(gòu)惠譽(yù)也幾乎在同時(shí)將紅星美凱龍的獨(dú)立信用狀況從“BB”調(diào)整至“BB-”。由于紅星美凱龍決定不對(duì)與部分資產(chǎn)支持證券綁定的證券化資產(chǎn)行使回購(gòu)權(quán)，這直接讓惠譽(yù)認(rèn)為，債權(quán)人對(duì)紅星美凱龍的信心可能下降。同時(shí)因?yàn)橹袊?guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的新房銷售持續(xù)疲弱疊加新冠疫情等帶來的相關(guān)影響，將會(huì)對(duì)紅星美凱龍的經(jīng)營(yíng)帶來一定影響。

被機(jī)構(gòu)列入負(fù)面評(píng)級(jí)觀察名單反映了紅星美凱龍的流動(dòng)性吃緊，這或令紅星美凱龍的融資渠道再度收窄。在地產(chǎn)行業(yè)寒冬尚未過去以及疫情影響下，紅星美凱龍自身“造血”能力同樣大受影響，從近5個(gè)季度凈利潤(rùn)的持續(xù)下滑可見一斑。

“紅星美凱龍大賣場(chǎng)模式受疫情影響較大，加上來自房地產(chǎn)行業(yè)的不利沖擊，想要在第四季度實(shí)現(xiàn)翻盤的難度太大，今年大概率營(yíng)收和凈利潤(rùn)都將會(huì)下滑，但紅星美凱龍想完成線下模式向線上模式的轉(zhuǎn)變，難度更大?！焙鷿M春對(duì)紅星美凱龍全年?duì)I收不太看好，認(rèn)為很可能會(huì)錄得“雙滑”。

可以預(yù)見，未來紅星美凱龍將面臨更大的資金壓力，這讓紅星美凱龍轉(zhuǎn)型面臨難以想象的挑戰(zhàn)。家居行業(yè)的一哥，已經(jīng)來到抉擇的十字路口。

不變是死路一條，求變還有一線生機(jī)，現(xiàn)在就看紅星美凱龍的決心和魄力了。

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