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山西汾酒制度紅利持續(xù)釋放,“十四五”將再上一層樓。多價格帶發(fā)力,次高端、千元價格帶的有力競爭者。山西市場步入穩(wěn)定期,環(huán)山西市場精耕細(xì)作,全國化深度推進。維持買入評級,繼續(xù)重點推薦。 支撐評級的要點 制度紅利釋放,“十四五”再上一層樓。復(fù)盤公司2017 年改革至今,山西汾酒做對了3 件事:(1)政府強力的支持下進行改革,解決了團隊的激勵問題。(2)對自身定位清晰,高舉高打, 高費用投入復(fù)興品牌地位。(3)持續(xù)升級銷售團隊,提升終端掌控力。從改革效果來看,公司目標(biāo)超額完成,業(yè)績連續(xù)實現(xiàn)高增長。2016-2021 年山西汾酒營收增速在白酒上市公司中排名第2 名,2022 年繼續(xù)快速奔跑,1-3Q22 山西汾酒收入增28.3%、歸母凈利增45.7%,營收增速在白酒上市公司中排名第2 。我們認(rèn)為,青花快速增長,產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級,全國化深入推進,汾酒仍有較大的成長空間,預(yù)計未來3 年業(yè)績有望維持較快增速,繼續(xù)大幅超越行業(yè),“十四五”將再上一層樓。 多價格帶發(fā)力,次高端、千元價格帶的有力競爭者。公司產(chǎn)品包括汾酒、竹葉青和杏花村三大產(chǎn)品系列。其中汾酒系列是最主要的收入來源,2021 年占公司總收入90%,包括青花系列、巴拿馬、老白汾和玻汾四大系列。公司產(chǎn)品策略是抓青花、強腰部、穩(wěn)玻汾。(1)青花品牌勢能向上,形成了價格和品牌的良性循環(huán),在次高端名酒的主力產(chǎn)品中,青30 是少有的能實現(xiàn)批價翻倍的品種。預(yù)計青花系列未來3 年將保持較快增速,2025 年收入規(guī)模有望超過200 億元。(2)2021 年公司腰部產(chǎn)品重新發(fā)力,受益于青花系列價格的帶動,巴拿馬系列產(chǎn)品逐步向全國的空白市場推廣,我們預(yù)計未來3 年可實現(xiàn)年均20%以上的較快增長。(3)玻汾是高性價比的光瓶酒,目前終端成交價已達(dá)50 元/瓶,22 年下半年公司推出獻(xiàn)禮版玻汾,價格定位在100 元/瓶左右,豐富了玻汾的產(chǎn)品線??紤]到汾酒定位于中高端產(chǎn)品,我們判斷未來3 年玻汾銷量小幅增長,價格將持續(xù)提升,收入年均增15%。 山西市場步入穩(wěn)定期,環(huán)山西市場精耕細(xì)作,全國化深度推進。(1)省內(nèi)市場,山西是公司的大本營市場,消費者基礎(chǔ)好,實現(xiàn)全價格帶布局,競爭對手進入的難度較大,我們判斷公司在省內(nèi)市占率高達(dá)60-70%。我們預(yù)計未來3 年省內(nèi)保持10-15%的增速,進入穩(wěn)定增長期。(2)省外市場,環(huán)山西市場容量大,缺乏強勢名酒,汾酒品牌最強,是類大本營市場,提升空間較大。長遠(yuǎn)來看,我們預(yù)計環(huán)山西市場市占率有望提升到10%。2020 年公司開始全國化布局換檔提速,強力推進打過長江戰(zhàn)略布局。我們判斷公司環(huán)山西以外市場未來具備150億元以上的市場潛力。我們判斷“十四五”末省外收入占比將達(dá)到70%,未來將以省外貢獻(xiàn)增量為主。 估值 從香型、區(qū)域、價格三個維度來看,汾酒還有較大的成長空間。根據(jù)最新疫情變化,我們調(diào)整盈利預(yù)測,預(yù)計2022-2024 年EPS 分別為6.08、8.18、10.47 元,同比增40%、35%、28%,維持買入評級,繼續(xù)重點推薦。 評級面臨的主要風(fēng)險 青30 渠道庫存超預(yù)期,影響2023 年業(yè)績增長。疫情反復(fù)影響終端需求?!久庳?zé)聲明】本文僅代表第三方觀點,不代表和訊網(wǎng)立場。投資者據(jù)此操作,風(fēng)險請自擔(dān)。
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山西汾酒
預(yù)計未來
成長空間
精耕細(xì)作