特約研究員 王應(yīng)貴 劉芷辰 澳門報(bào)道

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對(duì)投資者來(lái)說(shuō)，即將過(guò)去的2022年是相當(dāng)苦澀的一年，他們期盼著在新的一年里美國(guó)資本市場(chǎng)出現(xiàn)轉(zhuǎn)機(jī)。2022年，就業(yè)市場(chǎng)、激進(jìn)加息、通貨膨脹和經(jīng)濟(jì)衰退成為了年度高頻詞。美聯(lián)儲(chǔ)決策者早些時(shí)候?qū)ν涄厔?shì)的錯(cuò)誤判斷以及后來(lái)貨幣政策的轉(zhuǎn)向過(guò)猛，人為地導(dǎo)演了資本市場(chǎng)的劇烈波動(dòng)。

盡管全球供應(yīng)鏈（汽車除外）整體恢復(fù)到疫情前的水平，商品和能源價(jià)格對(duì)通脹的壓力緩解不少，但勞動(dòng)力短缺引起工資成本快速上升，房租和其他服務(wù)行業(yè)價(jià)格上漲壓力依舊，美國(guó)通貨膨脹水平要在短期內(nèi)回落至2%的政策目標(biāo)水平是根本不可能的。美聯(lián)儲(chǔ)加息過(guò)快，短期利率與長(zhǎng)期利率倒掛現(xiàn)象日益嚴(yán)重，經(jīng)濟(jì)衰退已逐漸成為投資界的普遍共識(shí)。

在新的一年里，這些經(jīng)濟(jì)問(wèn)題自然不會(huì)憑空消失，將繼續(xù)影響著美國(guó)乃至全球資本市場(chǎng)走勢(shì)。

美股大幅下跌 融資市場(chǎng)遇冷

截至12月23日，今年標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)大跌19.33%，納斯達(dá)克指數(shù)慘跌32.90%，波動(dòng)率指數(shù)（VIX）上漲21.20%。

股票行業(yè)分化較為嚴(yán)重。標(biāo)準(zhǔn)普爾通訊服務(wù)跌40.37%，消費(fèi)可選品跌37.41%，信息技術(shù)跌28.80%，地產(chǎn)股跌28.01%，信息技術(shù)服務(wù)跌20.11%，原材料行業(yè)股指跌13.11%，金融服務(wù)股指跌12.59%，工業(yè)股跌6.94%，但能源行業(yè)漲58.10%，消費(fèi)必選品行業(yè)微跌2.33%，公用事業(yè)跌0.80%。標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)成分股中十五大權(quán)重股表現(xiàn)迥異，蘋果公司股票跌27.55%，微軟跌28.68%，亞馬遜跌49.97%，伯克希爾·哈撒韋漲2.75%，谷歌C股跌38.46%，聯(lián)合健康漲5.78%，谷歌A股跌39.09%，強(qiáng)生漲3.46%，?？松痛鬂q71.04%，摩根大通跌18.81%，英偉達(dá)跌49.52%，寶潔公司跌6.31%，特斯拉跌勢(shì)兇猛，慘跌69.21%，維薩公司跌5%，家得寶跌去23.20%。由此可見(jiàn)，高科技股跌勢(shì)尤為慘烈。

受二級(jí)市場(chǎng)（交易市場(chǎng)）的嚴(yán)重沖擊，美國(guó)一級(jí)發(fā)行市場(chǎng)遭遇寒冬。據(jù)美國(guó)證券業(yè)與金融市場(chǎng)統(tǒng)計(jì)（SIFMA,以下發(fā)行數(shù)據(jù)均出自該機(jī)構(gòu)網(wǎng)站），截至12月23日，178家企業(yè)完成IPO上市，其中109家企業(yè)通過(guò)傳統(tǒng)IPO上市，69家通過(guò)SPAC上市。今年1-11月，傳統(tǒng)IPO融資金額為84.62億美元，二次增發(fā)融資額為712.5億美元，優(yōu)先股融資為123.54億美元，而2021年同期三項(xiàng)融資額分別為1483億、2173億和567億美元，股票融資額同比下跌了97.82%，這一現(xiàn)象實(shí)屬罕見(jiàn)。2021年，SPAC融資額為1630億美元，截至今年10月融資額僅為120億美元。目前，2020年和2021年通過(guò)傳統(tǒng)IPO上市的近600家企業(yè)股票中超過(guò)四分之一的股票價(jià)格不足2美元，通過(guò)SPAC上市的股票價(jià)格就更是慘不忍睹。

債券市場(chǎng)喪失保值功能

按照傳統(tǒng)投資策略，當(dāng)金融市場(chǎng)出現(xiàn)較大波動(dòng)時(shí)，基金經(jīng)理人會(huì)將60%的資金用于投資股票，把40%的資金用于投資債券，即所謂的60/40規(guī)則。然而，這規(guī)則似乎并非萬(wàn)全之策，至少今年不靈驗(yàn)了。截至12月23日，標(biāo)準(zhǔn)普爾國(guó)債指數(shù)下跌10.44%，國(guó)債及公司債券指數(shù)跌11.65%；美國(guó)10年期國(guó)債收益率由2021年末的1.512%升至今年12月23日的3.751%，同時(shí)價(jià)格由130.7美元（每100美元面值）跌至113.08美元。

美國(guó)債券發(fā)行市場(chǎng)萎縮。按發(fā)行人分類，美國(guó)債券市場(chǎng)可分為國(guó)債、房貸抵押債券、公司債券、地方（政府）債券、聯(lián)邦機(jī)構(gòu)（三大房貸擔(dān)保公司）債券和資產(chǎn)抵押券（信用卡應(yīng)收貸款、汽車貸款、學(xué)生貸款、融資租賃、商業(yè)貸款等，住房貸款單列出來(lái)了）。2022年1-11月，美國(guó)國(guó)債、住房貸款、公司債券、地方債券、機(jī)構(gòu)債券和資產(chǎn)抵押債券發(fā)行額分別為36958億、20449億、13524億、3630億、7533億和2978億美元，合計(jì)為85071億美元，而2021年同期分別為47494億、42648億、18837億、4410億、6409億和5217億美元，合計(jì)為125015億美元。與去年同期相比，2022年債券發(fā)行額下降了32%。美聯(lián)儲(chǔ)激進(jìn)加息對(duì)企業(yè)的資本支出影響非常顯著，導(dǎo)致企業(yè)融資意愿較弱，也預(yù)示著明年經(jīng)濟(jì)將步履艱難。

加密貨幣市場(chǎng)幾乎崩盤

盡管元宇宙代表新經(jīng)濟(jì)，加密資產(chǎn)也頗受投資界的高度重視，但加密貨幣畢竟不是法定的主權(quán)貨幣，經(jīng)不起市場(chǎng)大風(fēng)大浪的考驗(yàn)，其命運(yùn)多舛，丑聞纏身。隨著美國(guó)股票市場(chǎng)和債券市場(chǎng)的泡沫被漸漸擠掉，由名人代言的加密貨幣的高光時(shí)刻也迅速退去。

據(jù)英為財(cái)情，2022年初，加密貨幣總市值為2.25萬(wàn)億美元（與蘋果公司市值相當(dāng)），12月23日已跌至8107.4億美元，幣圈內(nèi)投資者損失可想而知。在市值較高的加密貨幣中，比特幣跌去63.64%，以太坊跌66.90%，較為穩(wěn)妥的幣安幣跌掉了52.95%，瑞波幣跌57.35%，狗狗幣跌54.67%，卡爾達(dá)諾幣跌80.18%，被幣圈一致看好的保利幣（Polygon，前身為Matic）重跌68.37%。

曾為全球第二大加密貨幣交易所的FTX的快速破產(chǎn)倒閉可算是今年幣圈爆出最大的“雷”，涉及不少知名投資機(jī)構(gòu)，如老虎全球管理基金、淡馬錫集團(tuán)（新加坡主權(quán)財(cái)富基金）、加拿大安大略教師養(yǎng)老基金、軟銀集團(tuán)公司、紅杉資本等69家機(jī)構(gòu)投資者。最具戲劇性的是，就在2022年11月初FTX市場(chǎng)估值還超過(guò)了300億美元，然而當(dāng)月14日公司卻宣布進(jìn)入破產(chǎn)清算階段；兩周后，與FTX業(yè)務(wù)關(guān)系密切的BLOCKFI（區(qū)塊金融）也宣布破產(chǎn)。

今年幣圈另一“大雷”則是Terra和Luna倒閉引起的連鎖反應(yīng)，Celsius網(wǎng)絡(luò)（加密借貸公司）、旅行者數(shù)字（Voyager Digital）、三箭資本、3AC等多家公司倒閉。

說(shuō)到底，加密貨幣不是真正意義上的貨幣，其背后的儲(chǔ)備資產(chǎn)不是以法定貨幣標(biāo)價(jià)的資產(chǎn)，而是由交易平臺(tái)發(fā)行的、本身毫無(wú)價(jià)值的加密貨幣，或所持有的其他機(jī)構(gòu)發(fā)行的加密貨幣，即互為擔(dān)保（如Luna和UST）。除此之外，加密貨幣交易所內(nèi)部管理混亂、監(jiān)守自盜以及揮霍客戶資產(chǎn)也是倒閉的重要原因。

美國(guó)資本市場(chǎng)新年展望

2022年雖然即將過(guò)去，但留下的經(jīng)濟(jì)問(wèn)題還將繼續(xù)困擾2023年的美國(guó)資本市場(chǎng)。市場(chǎng)可能會(huì)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)加息的恐懼有所減弱，但依然會(huì)密切關(guān)注通貨膨脹的變化趨勢(shì)，更擔(dān)心經(jīng)濟(jì)衰退是否如期到來(lái)。

首先，市場(chǎng)一直預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)至多把聯(lián)邦基金利率提高至5%，目前離目標(biāo)值尚有50個(gè)基點(diǎn)，在明年1月31至2月1日及3月21至22日的會(huì)上美聯(lián)儲(chǔ)決策者可能各加息25個(gè)基點(diǎn)，然后靜觀事態(tài)變化，并暫時(shí)退出市場(chǎng)視線。

其次，隨著商品和能源價(jià)格大幅回調(diào)，美國(guó)通脹壓力有較大緩解，但最頭疼的服務(wù)業(yè)和就業(yè)成本上漲壓力依然存在，且具有較大的粘性。筆者估計(jì)，通脹在新的一年里下降幅度有限，到2023年末核心通脹率（PCE）仍保持在3.5%左右，遠(yuǎn)高于政策目標(biāo)值2%。由于通脹率是基于與去年同期相比的物價(jià)指數(shù)的相對(duì)變化，而非與通脹出現(xiàn)前的物價(jià)指數(shù)相比，因此2023年6月左右通脹不再是市場(chǎng)考慮的主要因素。

美國(guó)經(jīng)濟(jì)會(huì)否衰退，以及何時(shí)衰退，這才是新的一年里市場(chǎng)最焦慮的問(wèn)題。據(jù)美國(guó)證券業(yè)與金融市場(chǎng)協(xié)會(huì)的年末調(diào)查（US Economic Survey,End-Year 2022），2022年全年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度為0.3%，2023年預(yù)計(jì)縮水0.3%；參與調(diào)查的經(jīng)濟(jì)學(xué)家中83%表示，經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期增長(zhǎng)趨勢(shì)為1.5%-2.0%，即回到疫情前的水平。其他類似的預(yù)測(cè)均顯示，明年頭兩個(gè)季度美國(guó)經(jīng)濟(jì)會(huì)出現(xiàn)輕度衰退。

預(yù)測(cè)經(jīng)濟(jì)走勢(shì)的確是件難事，美國(guó)這么多頂級(jí)學(xué)者和專業(yè)機(jī)構(gòu)都未曾預(yù)測(cè)到通脹會(huì)成為央行的頭號(hào)公敵，而且持續(xù)時(shí)間長(zhǎng)、影響面廣、危害大，也許是因?yàn)樗麄兌嫁D(zhuǎn)向研究疫情的影響，卻仍以舊眼光看待本輪通脹出現(xiàn)的新問(wèn)題。按照GDP構(gòu)成粗略估算，我們便可窺探美國(guó)未來(lái)經(jīng)濟(jì)走勢(shì)。2022年下半年以來(lái)，物價(jià)上漲削弱了消費(fèi)者的購(gòu)買力，月零售增長(zhǎng)乏力，7-12月增長(zhǎng)變化分別為1%、0.0%、0.3%、0.0%、1.3%和-0.6%；1-3季度企業(yè)投資支出分別為7830億、6692億和6122億美元。此外，從股票和債券融資額度看，經(jīng)濟(jì)衰退是大概率事件，而且在高利率、高通脹的經(jīng)濟(jì)環(huán)境下經(jīng)濟(jì)低迷持續(xù)時(shí)間可能更持久。

眼下世界經(jīng)濟(jì)環(huán)境正發(fā)生重大改變，國(guó)際經(jīng)濟(jì)秩序被美國(guó)優(yōu)先主義撕扯得支離破碎，國(guó)際間合作機(jī)制不復(fù)存在。此外，歐盟經(jīng)濟(jì)衰退已成既定事實(shí)，英國(guó)經(jīng)濟(jì)一只腳早已踏入了衰退的泥潭中，日本經(jīng)濟(jì)與美國(guó)經(jīng)濟(jì)周期同步，俄烏沖突正不斷消耗歐洲經(jīng)濟(jì)實(shí)力，中美關(guān)系改善缺乏實(shí)質(zhì)性進(jìn)展，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)缺乏國(guó)際環(huán)境（海外市場(chǎng)）的有力支持，這種“孤島現(xiàn)象”是以前經(jīng)濟(jì)危機(jī)時(shí)未曾有過(guò)的。

即使明年經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)衰退，美聯(lián)儲(chǔ)早已經(jīng)被高通脹困住了手腳，不可能再像前幾次危機(jī)出現(xiàn)時(shí)，濫用資產(chǎn)負(fù)債表拯救金融市場(chǎng)、扶持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，而且美國(guó)聯(lián)邦政府總負(fù)債超過(guò)了31.46萬(wàn)億美元，大規(guī)模舉債從成本上講不現(xiàn)實(shí)，經(jīng)濟(jì)恢復(fù)速度必將緩慢。

鑒于目前的經(jīng)濟(jì)態(tài)勢(shì)，與國(guó)債收益相比，美國(guó)股票估值依然偏高，上市公司經(jīng)營(yíng)會(huì)繼續(xù)疲軟，筆者預(yù)計(jì)：2023年標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)會(huì)在上半年下探3200點(diǎn)附近，全年跌幅在10%左右；納斯達(dá)克指數(shù)仍有較大的下跌空間，有望在8500點(diǎn)附近企穩(wěn)；加密貨幣走勢(shì)會(huì)跟股票大勢(shì)保持一致；債券市場(chǎng)料變化不大，美元指數(shù)會(huì)下跌5%左右。

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