5 月 24 日港股盤后，美團發(fā)布 2023 年第一季度財報。整體上也延續(xù)了中國互聯(lián)網(wǎng)公司營收穩(wěn)健，但利潤爆棚的情況，值得關(guān)注的要點如下：

1、外賣小哥大增，配送毛利顯著改善？：一季度包括餐飲外賣和閃購的即配總單量達 42.7 億單，同比增長 14.9%。其中，閃購單量增長約 35%，而外賣同比增速在 13% 上下，在 38 億單左右。實際和公司指引與市場預期都基本一致。

但單量增速環(huán)比修復的同時，公司自營配送收入增長卻顯著下臺階。本季為 169 億元，同比增速從上季的 32%，明顯下降到 18.8%，收入也顯著少于預期的 183 億。

(相關(guān)資料圖)

結(jié)合單量和收入增長趨勢的差異，和近期各地外賣小哥數(shù)量大增的新聞，海豚君認為隨著運力從緊缺到過剩，單均配送價格應(yīng)當顯著下滑了。同時，雖然公司本季停止披露配送成本，但可以推測配送成本下降的幅度應(yīng)該更顯著。公司在履約上的毛利潤應(yīng)當有不小的改善，且后續(xù)幾個季度應(yīng)該還能延續(xù)。

2、蛋糕變大，足夠美團&抖音兩家瓜分：本地生活板塊內(nèi)，除了配送收入明顯偏低，傭金收入的修復則非常迅猛。具體來看，傭金收入達 158 億，顯著高于市場預期的 142 億，同比增速高達 32.4%，明顯高于板塊整體和即配單量的增長。

由于單量增速已被錨定，而一季度內(nèi)國內(nèi)居民出門旅游、就餐活動則復蘇顯著，海豚君認為，酒旅和到店業(yè)務(wù)的顯著修復和外賣可能有提高變現(xiàn)是傭金收入超預期的主要原因。

但另一方面，廣告、營銷收入本季的增速仍只有 10.6%，收入 77.5 億元，略低于市場預期。雖然相比上季度的負增長有顯著的改善，但實際廣告收入和傭金性收入增速間的 gap 仍高達 21pct，相比上季度 18.5% 的差距反而擴大了。

結(jié)合營銷費用大幅增長可見，抖音和美團一季度在到店業(yè)務(wù)上的競爭依舊相當激烈，但在行業(yè)需求整體大幅修復下，有足夠的增量空間來滿足美團和抖音同時增長。不過這也意味著，市場對來自抖音競爭的擔憂尚不能消解。

3、新業(yè)務(wù)穩(wěn)穩(wěn)減虧：以美團買菜和優(yōu)選為主的新業(yè)務(wù)，本季度實現(xiàn)收入 157 億，比預期的 161 億稍低。但同時新業(yè)務(wù)本季的虧損也進一步縮窄到了僅 50 億，比公司指引和市場預期的 57 億更低。結(jié)合來看美團在新業(yè)務(wù)上仍在穩(wěn)健的集中資源，穩(wěn)步推進效率提升和減虧。

但降本增效也不意味著完全放棄，本季營收增速仍達 30%，美團買菜 GTV 增長更是達 50%，在生鮮零售的發(fā)展上，美團仍保持著較高的增長。

4、履約、到店共助毛利爆炸性提升：整體的業(yè)績上，本季度總收入是 586 億，同比增長了 26.7%，基本和公司的指引和市場預期一致。

但毛利層面表現(xiàn)可謂爆炸，本季度實現(xiàn)毛利潤 198 億元，毛利率高達 33.8%，遠超預期的 28%。一季度作為季節(jié)性的利潤淡季，卻實現(xiàn)了近歷史最高的毛利率水平。海豚君認為，一是外賣小哥配送成本下降，二是酒旅到店業(yè)務(wù)等業(yè)務(wù)迅速修復，高毛利收入比重顯著提升，應(yīng)該是整體毛利率大幅提升的主要原因。

5、營銷費用依舊偏高：費用層面有兩點值得關(guān)注。一是，銷售費用本季達 104 億，比市場預期的 90 億還是顯著偏高?？梢酝茰y，為了應(yīng)對抖音的競爭，美團對商家或用戶的補貼力有明顯的增長。

另一方面，管理費用率本季僅為 20 億，相比預期和去年同期的 23 億都明顯下降。應(yīng)當是隨著新業(yè)務(wù)的收縮，和整體的降本增效，進行了一些人員或費用上的裁撤。

最終，本季度整體經(jīng)營利潤高達 36 億，而市場預期僅為 2 億。分項來看，核心本地商業(yè)的經(jīng)營利潤達 95 億，顯著高于預期的 77 億。同時，新業(yè)務(wù)也超預期減虧，集團層面未分配的費用也環(huán)比從 16 億，大幅下降到 8 億。公司整體降本增效的趨勢仍清晰可見。

長橋海豚君觀點：

整體來看，美團本季財報的整體觀感是偏正面的。雖然營收穩(wěn)，利潤大漲的討論，對于中概互聯(lián)網(wǎng)已見怪不怪。

但具體來看，當前經(jīng)濟環(huán)境下，外賣小哥供給的明顯增長，使得美團在配送的價格和成本上有了靈活的操作空間，有助于公司在進一步提升外賣業(yè)務(wù)的單均利潤，利好公司整體利潤。并且后續(xù)該利好大概率能持續(xù)一段時間。

另一方面，隨著國內(nèi)出行和線下到店消費的復蘇，雖然來自抖音的競爭壓力目前并未看到明顯減輕的跡象，美團受益于行業(yè)整體的復蘇，自身業(yè)務(wù)也在快速修復。相比電商板塊，大盤失去增長后，只能內(nèi)卷的零和博弈，到店業(yè)務(wù)仍具相對優(yōu)勢。

從基本面的角度，美團本季財報并無硬傷。而美團作為少數(shù)尚未實現(xiàn)全年正盈利的公司，本季大超預期的利潤，也有助于提高市場對公司遠期盈利的可見性和信心。

不過從交易的角度，近期中概股價走勢基本完全由宏觀因素左右。且市場對修復在下半年能否延續(xù)的關(guān)注度也高于已過去的一季度業(yè)績，因此公司后續(xù)對二季度業(yè)績的指引，和近期國內(nèi)外宏觀大事，或許對公司近期股價走勢有著更大的影響。

一、美團的財報怎么入手

美團從上季度開始財報披露口徑大換臉，海豚君先給大家重新回顧一下美團最新的業(yè)務(wù)分類，其中紅色是從原來的創(chuàng)新業(yè)務(wù)并入到核心本地商業(yè)的。

具體美團頻繁調(diào)整財報的思路，可參考海豚君先前的分析《美團霸氣交卷？即配才是真靈魂》。

二、運力爆棚，配送毛利改善應(yīng)當顯著改善

先看美團最重要的外賣板塊，一季度包括餐飲外賣和閃購的即配總單量達 42.7 億單，同比增長 14.9%，和公司先前的指引基本一致。環(huán)比上季度 13.6% 的增速也略有提速。

雖然環(huán)比看來提速幅度并不大，但由于今年春節(jié)日日期靠前，居民返鄉(xiāng)較早，疊加疫情傳播的影響，對今年 1-2 月的外賣需求有一定負面影響。但據(jù)悉3 月以來外賣單量有顯著的提升，可以關(guān)注公司對二季度的指引。

據(jù)公司披露，一季度閃購業(yè)務(wù)的單量增速約為 35%，計算可得外賣的大約在 38 億單左右，同比增速在 13% 左右，同樣符合公司先前的指引。

但本次財報的一大關(guān)注點在于：盡管即配單量增速在環(huán)比提升，公司自營配送收入的增長卻顯著下臺階。本季美團配送收入為 169 億元，同比增速為 18.8%，顯著少于市場預期的 183 億。

過往幾個季度，公司配送收入增速普遍領(lǐng)先單量增速 10pct 以上，而本季卻不足 4pct。海豚君認為，一是由于管控完全解除，提高了已有運力的效率，二是大量報道各地外賣小哥人數(shù)激增，提供了大量新運力。運力從緊缺變?yōu)檫^剩，導致配送價格明顯下降。若假設(shè) 1P 單量比重不變，一季度單均配送價格是環(huán)比減少了 3%

同時，本季度美團也并未披露配送相關(guān)成本，海豚君合理猜測，支付給外賣小哥的配送成本下降的幅度應(yīng)當比收入更高。即公司在履約上的毛利潤應(yīng)當有顯著的改善，且后續(xù)幾個季度應(yīng)該還能延續(xù)。

三、競爭依舊，但蛋糕變大足夠大家吃

包括即配物流在內(nèi)，本季整體核心本地商業(yè)的收入是 429 億元，同比增長 25.5%，比市場預期的 416 億略高。而在配送收入偏低之外，另一關(guān)注重點是本季的傭金收入復蘇迅猛，具體來看：

1）傭金收入達 158 億，同比增速高達 32.4%，顯著高于市場預期的 142 億，增速也遠超板塊整體和即配單量的增長。外賣業(yè)務(wù)的傭金收入被單量錨定，增長應(yīng)當有限。但今年一季度期間居民出行自由后，出行旅游，到店餐飲、娛樂的修復相當可觀。因此，酒旅和到店業(yè)務(wù)應(yīng)當是驅(qū)動收入超預期的主要原因。其中酒旅業(yè)務(wù)，公司披露在春節(jié)期間的間夜預定量增長高達 50%，修復尤為出色。

2）而反映流量分發(fā)和推廣能力的廣告、營銷收入本季的增速仍只有 10.6%，收入 77.5 億元，也略低于市場預期。雖然相比上季度的負增長有顯著的改善，但本季廣告收入和傭金性收入增速間的 gap 仍高達 21pct，相比上季度 18.5% 的差距甚至進一步擴大了。

可見，美團基于履約的交易型業(yè)務(wù)的壁壘，明顯強于基于信息分發(fā)的廣告業(yè)務(wù)。后者的競爭壓力清晰可見。

再結(jié)合本季的營銷支出也高于預期，海豚君認為可以描繪的情景是，抖音和美團一季度在到店業(yè)務(wù)上的競爭依舊相當激烈，在行業(yè)整體快速修復的情況下，有足夠的增量空間滿足美團和抖音同時增長。但也意味著，本次財報尚不能消減市場對競爭加劇的擔憂。

四、新業(yè)務(wù)穩(wěn)穩(wěn)減虧

至于以美團買菜和優(yōu)選為主的新業(yè)務(wù)，一季度實現(xiàn)收入 157 億，同比增長 30%，比預期的 161 億還稍低一點。但在降本增效的大邏輯下，收入偏低反而也會意味著更少的虧損。并且 30% 的增速在目前的市場環(huán)境下，也算得上高增長了。

而公司披露美團買菜本季度的 GTV 增速高達 50%，即便考慮到部分城市有優(yōu)選退、買菜進的情況，可見美團并未放棄生鮮零售業(yè)務(wù)，還是在穩(wěn)健增長當中。

對應(yīng)的，新業(yè)務(wù)本季的虧損也進一步縮窄到了僅 50 億，比公司指引和市場預期的 57 億更低，表明美團在新業(yè)務(wù)上收縮資源，推動減虧的節(jié)奏依舊穩(wěn)健，并未因宏觀情況有所好轉(zhuǎn)而懈怠。

另外在上季度出行交易用戶環(huán)比減少的情況后，本季度公司也不再披露活躍交易用戶數(shù)量，可以推測，用戶增長目前不是公司關(guān)注的重點，同時表現(xiàn)也可能并不盡人意。

五、收入穩(wěn)健，利潤爆炸再創(chuàng)歷史新高

整體的業(yè)績上，本季度總收入是 586 億，同比增長了 26.7%，基本和公司的指引和市場預期一致。營收表現(xiàn)上只能說預期內(nèi)的穩(wěn)健。

但利潤層面的表現(xiàn)可謂爆炸，本季度實現(xiàn)毛利潤 198 億元，毛利率高達 33.8%，遠超預期的 28%。由于春節(jié)影響，一季度原本作為季節(jié)性的利潤淡季，卻達到近歷史高點的毛利率水平，提升幅度相當可觀。

海豚君認為，一是外賣小哥配送成本下降，二是酒旅到店業(yè)務(wù)等業(yè)務(wù)迅速修復，高毛利收入比重提升，是本季整體毛利率大幅提升的原因。

費用上有兩個重點，首先是銷售費用本季達 104 億，比市場預期的 90 億還是顯著偏高，相比去年同期也增長了 14.5%?？梢姙榱藨?yīng)對抖音的競爭，美團的確增加了不少對商家或用戶的補貼。

另一方面，管理費用率本季僅為 20 億，相比預期和去年同期的 23 億都明顯下降。且隨著收入規(guī)模擴大，管理費率由去年 5%，顯著下降到了 3.4%。

研發(fā)費用支出則基本同比持平且和預期接近，變化不大。但在規(guī)模效應(yīng)下費用也在被動下滑。

最終，雖然營銷費用比預期偏高了近 10 億，但在配送和到店業(yè)務(wù)修復后巨大的毛利提升，仍使得美團來自主營業(yè)務(wù)的利潤達到 23.4 億，是過往利潤最高值的三倍以上。

再加上利息和投資等非經(jīng)營性業(yè)務(wù)，本季度整體經(jīng)營利潤高達 36 億，遠超市場預期的 2 億。

分項來看，核心本地商業(yè)的經(jīng)營利潤達 95 億，近乎百億，在利潤淡季做到了去年最高點的 22%。同時，新業(yè)務(wù)也超預期減虧，集團層面未分配的費用也環(huán)比從 16 億，大幅下降到 8 億。公司整體降本增效的趨勢仍清晰可見。

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