【原標(biāo)題：手機(jī)版股票軟件：期貨公司年報(bào)＂劫＂ 理解結(jié)構(gòu)驅(qū)動(dòng)因素】財(cái)金網(wǎng)消息 我不太清楚這里面一些用詞的具體含義，因?yàn)闆](méi)有和作者進(jìn)行直接溝通，所以我只能?chē)L試著從自己的理解去拆解作者的意思。閱讀別人的研報(bào)，要試著拆解別人背后的邏輯、方法、框架，知道它是怎么做的，然后你才能夠去靈活運(yùn)用。學(xué)習(xí)任何事情都是一樣的：模仿——學(xué)習(xí)——拆解——創(chuàng)新。

升水鎖庫(kù)

升水鎖庫(kù)相對(duì)比較容易理解一些，因?yàn)樵赾ontango結(jié)構(gòu)下，期貨盤(pán)面價(jià)格高于現(xiàn)貨價(jià)格，所以現(xiàn)貨商往往會(huì)選擇賣(mài)出套保，鎖定盤(pán)面利潤(rùn)，既然是套保，你手中必須要有貨來(lái)交割，所以現(xiàn)貨市場(chǎng)表面上庫(kù)存較高，但是很多都是因?yàn)橘u(mài)出套保需要交割的庫(kù)存，無(wú)法在現(xiàn)貨市場(chǎng)中流通，不會(huì)對(duì)當(dāng)下現(xiàn)貨市場(chǎng)造成拋壓。所以期貨上漲得越高，就會(huì)刺激產(chǎn)生更多的賣(mài)出套保盤(pán)，就會(huì)有更多的現(xiàn)貨庫(kù)存被鎖庫(kù)。

當(dāng)然，期貨套保并不是說(shuō)賣(mài)出然后等交割，然后交貨了，一方面走期貨交割的成本可能高一些;另一方面進(jìn)行配對(duì)期轉(zhuǎn)現(xiàn)交割可能還好一些，如果是到期集中一次性交割，需要等很長(zhǎng)時(shí)間。所以很多時(shí)候賣(mài)出套保其實(shí)是從現(xiàn)貨市場(chǎng)出貨的。比如，期貨盤(pán)面比較高，我鎖定了盤(pán)面利潤(rùn)是400元/噸，但是如果沒(méi)有合適的配對(duì)進(jìn)行期轉(zhuǎn)現(xiàn)，就要等到最終交割才能兌現(xiàn)利潤(rùn)，而且交割比較麻煩，所以現(xiàn)貨商往往采取的是負(fù)基差報(bào)價(jià)，即盤(pán)面價(jià)格-50或-100報(bào)出基差合同，刺激下游買(mǎi)基差，一旦下游同意了基差合同，并進(jìn)行點(diǎn)價(jià)，這個(gè)時(shí)候現(xiàn)貨商就需要把期貨中的賣(mài)出套保的空頭頭寸平倉(cāng)，平倉(cāng)之后現(xiàn)貨就解鎖了，把貨通過(guò)現(xiàn)貨基差合同賣(mài)出去了，利潤(rùn)也鎖定了。

所以contango的結(jié)構(gòu)下，只要盤(pán)面利潤(rùn)不錯(cuò)，現(xiàn)貨商基本上都會(huì)采取賣(mài)出套保，然后根據(jù)盤(pán)面利潤(rùn)的變化報(bào)出基差，一旦有買(mǎi)方結(jié)合基差并進(jìn)行點(diǎn)價(jià)，現(xiàn)貨商就會(huì)采取期貨平倉(cāng)，庫(kù)存解鎖，從而來(lái)鎖定現(xiàn)貨利潤(rùn)。這也是為什么現(xiàn)貨成交放量往往期貨容易上漲，因?yàn)橐恍┵u(mài)出套保盤(pán)會(huì)平倉(cāng)對(duì)庫(kù)存進(jìn)行解鎖;相反，一旦現(xiàn)貨市場(chǎng)成交不好，那沒(méi)辦法了，只能通過(guò)期貨市場(chǎng)走交割出貨了，所以越來(lái)越多的庫(kù)存被套保鎖住。

成本推動(dòng)

成本推動(dòng)可能是從持有成本理論去理解，因?yàn)閏ontango結(jié)構(gòu)下，現(xiàn)貨市場(chǎng)供需寬松，一般都是高庫(kù)存狀態(tài)，當(dāng)下現(xiàn)貨市場(chǎng)無(wú)法消化這么多庫(kù)存，只能寄希望于未來(lái)出售，這就不可避免地存在持有成本，一方面是存儲(chǔ)成本，從當(dāng)下到這些貨賣(mài)出去這段時(shí)間的存儲(chǔ)成本，具體來(lái)說(shuō)是當(dāng)下持有到期貨合約交割這段時(shí)間的持有成本;另外還有資金成本，這些貨沒(méi)能夠即時(shí)變現(xiàn)，擠占了你的資金，而這些貨如果換成資金，也是有利息的。當(dāng)然，還有其他一些成本，這些成本加起來(lái)就是貨物的持有成本，所以遠(yuǎn)期價(jià)格理論上應(yīng)當(dāng)?shù)扔诂F(xiàn)貨價(jià)格加上持有成本，同樣的道理，從期貨合約的角度來(lái)講，遠(yuǎn)月合約的價(jià)格應(yīng)該等于近月合約的價(jià)格加上持有成本。

如果未來(lái)的貨更多了，持有成本上升了，contango結(jié)構(gòu)會(huì)變得更加陡峭，即近月和遠(yuǎn)月價(jià)差會(huì)拉大，因?yàn)榻旅媾R的交割壓力比較大，拋壓比較沉重，而遠(yuǎn)月合約由于有時(shí)間預(yù)期在里面，所以存在不確定性溢價(jià)，反而比近月合約堅(jiān)挺一些。

另外，還有一種可能是遠(yuǎn)期原材料成本變化導(dǎo)致遠(yuǎn)月價(jià)格升水，由于某種特殊的原因，導(dǎo)致未來(lái)生產(chǎn)這種產(chǎn)品的成本上升，盡管供需關(guān)系可能沒(méi)有發(fā)生明顯的改善，但是遠(yuǎn)期成本支撐的作用更加明顯，也有可能會(huì)導(dǎo)致遠(yuǎn)月價(jià)格走高，呈現(xiàn)contango結(jié)構(gòu)。

庫(kù)存轉(zhuǎn)移

庫(kù)存轉(zhuǎn)移這個(gè)我是這樣理解的，back結(jié)構(gòu)下，現(xiàn)貨價(jià)格高企，一方面說(shuō)明了買(mǎi)方愿意為當(dāng)下購(gòu)買(mǎi)該商品支付更高的溢價(jià)，另一方面說(shuō)明了當(dāng)下現(xiàn)貨市場(chǎng)供需偏緊。對(duì)于企業(yè)來(lái)說(shuō)，為了維持正常的生產(chǎn)，就需要有一定的企業(yè)庫(kù)存，也就是企業(yè)中的庫(kù)存管理。當(dāng)下建立庫(kù)存的難點(diǎn)在于，第一，成本高，萬(wàn)一現(xiàn)貨價(jià)格跌了，那么庫(kù)存貶值就比較嚴(yán)重，損失較大;第二，貨源緊張，可能買(mǎi)不到貨。

所以這個(gè)時(shí)候下游現(xiàn)貨企業(yè)往往會(huì)選擇在盤(pán)面建立虛擬庫(kù)存，即進(jìn)行買(mǎi)入套保，因?yàn)閎ack結(jié)構(gòu)下，遠(yuǎn)月價(jià)格比較低，期貨貼水幅度比較大，還減少了貨物的存儲(chǔ)成本。在現(xiàn)貨緊張的情況下，期貨盤(pán)面往往容易上漲，即虛擬庫(kù)存的價(jià)值會(huì)上漲，這個(gè)時(shí)候有兩個(gè)選擇，一種是等到交割日一次性集中交割或者提前進(jìn)行期轉(zhuǎn)現(xiàn)配對(duì)交割來(lái)拿到貨;另一種是如果現(xiàn)貨市場(chǎng)能夠拿到貨，那可以平掉期貨市場(chǎng)的頭寸，用期貨市場(chǎng)的盈利來(lái)降低現(xiàn)貨市場(chǎng)建立庫(kù)存的成本。

所以在這種情況下，下游現(xiàn)貨企業(yè)一般會(huì)選擇建立盤(pán)面虛擬庫(kù)存，而不是當(dāng)下高成本的現(xiàn)貨庫(kù)存，這可能就是弘則這位研究員老師所謂的庫(kù)存轉(zhuǎn)移吧。另外，在contango的結(jié)構(gòu)下，一般都是現(xiàn)貨市場(chǎng)成交放量，從而刺激期貨上漲，因?yàn)楝F(xiàn)貨市場(chǎng)成交之后，期貨盤(pán)面上就會(huì)有套保盤(pán)平倉(cāng)，空頭減倉(cāng)上漲。而在back結(jié)構(gòu)下，一般都是期貨市場(chǎng)上漲來(lái)刺激現(xiàn)貨市場(chǎng)成交放量，因?yàn)橘I(mǎi)入套保的增加，說(shuō)明潛在需求大量存在，預(yù)示著未來(lái)價(jià)格還會(huì)上漲，所以對(duì)于即期采購(gòu)需求比較強(qiáng)烈的下游企業(yè)來(lái)說(shuō)，會(huì)立即采購(gòu)現(xiàn)貨，避免未來(lái)采購(gòu)成本更高。