小方制藥核心產品競爭力下降，償債能力待考

據(jù)上交所網站消息，上交所上市審核委員會定于7月14日召開2023年第63次上市審核委員會審議會議，屆時將審議上海小方制藥股份有限公司（以下簡稱“小方制藥”）的首發(fā)事項。

(資料圖片)

招股書顯示，小方制藥擬募集資金8.32億元，分別用于外用藥生產基地新建項目、新產品開發(fā)項目、營銷體系建設及品牌推廣項目。鈦媒體App查閱招股書了解到，小方制藥的核心產品開塞露受到高成本和低價的雙重擠壓，毛利率和市場占有率都在下滑。與此同時，小方制藥的償債能力雖然在2022年有所改善，但其現(xiàn)金分紅占凈利潤9成，償債能力持續(xù)性依舊待考。

核心產品市占率逐漸下滑

公開資料顯示，小方制藥成立于1993年，于2002年創(chuàng)立“信龍”商標。主營業(yè)務是外用藥的研發(fā)、生產和銷售，包括開塞露、甘油灌腸劑、爐甘石洗劑、水楊酸軟膏等。

整體業(yè)績方面，公司2020年-2022年實現(xiàn)營收3.61億元、4.02億元和4.57億元，對應的歸母凈利潤分別為1.6億元、1.26億元和1.75億元。

其中，消化類和皮膚類藥物是小方制藥的主要銷售藥品，2020年-2022年占主營業(yè)務收入比例分別為95.09%、95.44%和95.43%。

其中消化類占比最大，2020年-2022年營收分別為2.11億元、2.22億元和2.5億元，分別占總營收的58.65%、55.3%和54.8%；皮膚類其次，2020年-2022年營收分別為1.31億元、1.61億元和1.85億元，占總營收比例分別為36.43%、40.14%和40.63%。

從營收占比來看，開塞露的銷售收入占小方制藥總營收的比例多年超過50%，可以說是公司的核心產品。據(jù)招股書數(shù)據(jù)，2019年度-2022年度，開塞露的營收分別約為1.85億元、1.97億元、2.04億元和2.32億元，分別占總收入的54.41%、58.65%、55.3%和54.8%。

但這一產品技術門檻較低，從公開的數(shù)據(jù)可以看到，小方制藥的開塞露市場占有率一直處于下滑狀態(tài)，且因為競爭激烈、原料上漲，提價空間有限。

據(jù)米內網數(shù)據(jù)顯示，2019年-2022年，小方制藥的開塞露市場份額分別為19.93%、17.57%、16.06%和16.42%，盡管仍然保持著市場領先的地位，但份額卻趨于下滑。對于開塞露市占率下滑，小方制藥在最新一期招股說明書中并未給出原因。

小方制藥市場占比

與此同時，小方制藥消化類藥品毛利率也一直在下滑。

招股書數(shù)據(jù)顯示，2020年-2022年，公司的綜合毛利率分別為 63.30%、63.35%和59.04%。其中，公司的開塞露（O型）20ml單支毛利率分別為63.13%、59.85%、51.73%。即使被當作新增利潤點的開塞露（W型）20ml單支毛利率也一路下滑，2020年-2022年分別為62.36%、59.57%、53.68%。

小方制藥毛利率變動

拉低小方制藥利潤率的原因，主要是上游成本的夾擊，以及下游較弱的議價能力。

據(jù)招股書披露，開塞露的重要原材料是甘油。最新招股書顯示，受到宏觀經濟環(huán)境變化、全球大宗商品價格上漲等因素影響，2020年至2022年上半年，甘油價格持續(xù)上漲；2022年下半年甘油價格開始回落。2020、2021和2022年度，公司甘油平均采購價格分別為5.74元/千克、8.36元/千克和10.41元/千克，2022年度公司甘油平均采購價格較2020年度增長81.41%。

與此同時，開塞露“價格戰(zhàn)”也讓小方制藥在下游議價能力稍弱。招股書數(shù)據(jù)顯示，2020年2022年小方制藥開塞露產品價格分別為0.72元/支、0.72元/支、0.74元/支。鈦媒體App搜索淘寶看到，以開塞露20ml產品為例，仁和的價格在0.61元/支，福元的開塞露價格在0.64元/支。

小方制藥主要產品定價

小方制藥的經銷商包括九州通、國藥集團、上藥集團、華潤醫(yī)藥等醫(yī)藥流通企業(yè)。

為了推銷更多產品，小方制藥針對下游經銷商還制定了返利模式。根據(jù)招股書，為鼓勵客戶擴大采購規(guī)模并及時支付采購款項，公司與部分長期合作客戶， 約定了銷售返利條款；自2021年起，為促進渠道下沉，擴大市場占有率，公司向二級客戶（即客戶的客戶）推出了返利政策。

數(shù)據(jù)顯示，2020-2022年，公司報告期內支付的返利金額為524.02萬元、1016.07萬元、1369.87萬元，返利金額逐年增長中。

分紅超凈利潤9成，償債能力待考

值得注意的是，小方制藥的償債能力在經過2022年的努力，相比前幾年來說有所減緩。但在高比例的現(xiàn)金分紅和激烈的市場競爭之下，償債能力能否堅挺依舊待考。

流動比率方面，招股書數(shù)據(jù)顯示，2019年-2022年，公司流動比率分別為4.10、3.35、2.10、3.64，可以看出近幾年公司流動比率呈下降趨勢，但還是低于福元醫(yī)藥、馬應龍、仁和藥業(yè)等可比公司。資產負債率方面，此前三年分別為24.24%、40.65%和19.63%，2022相對回落。

小方制藥可比公司流動比率比較

數(shù)據(jù)顯示，2020年-2022年小方制藥負債總額分別為6897.24萬元、1.57億元和9093.65萬元。其中，公司負債以流動負債為主，流動負債占負債總額的比例分別為99.83%、99.13%和98.93%。

其中，2021年末公司負債規(guī)模較2020年末增加8794.47萬元，同比增加127.51%，公司解釋主要系其他應付款上升所致。2022年末，公司負債規(guī)模較2021年末下降6598.05萬元，主要系合同負債和其他應付款下降所致。

小方制藥表示，隨著公司業(yè)績增長，與經營活動相關的流動負債增幅較大。2021年末，公司流動比率、速動比率與同行業(yè)可比上市公司相比較低，資產負債率較同行業(yè)可比上市公司較高，主要系公司預收款項和應付股利的增加導致流動負債的金額增長較快。

2022年末，公司流動比率和速動比率較2021年末有所上升，資產負債率有所下降，一方面，隨著公司募投項目進入工程建設階段，在建工程和其他非流動資產規(guī)模有所上升，另一方面公司宣告分配的現(xiàn)金股利已支付完成，流動負債金額有所下降。

值得注意的是，公司在分紅方面可謂大方。據(jù)招股書披露，2019年-2022年四年間，公司現(xiàn)金分紅分別為2.26億元、1.38億元、8456萬元和1.11億元，合計約5.6億元。而這四年小方制藥歸母凈利潤合計為6.03億元，分紅金額占凈利潤的9成以上。

大手筆分紅之后，小方制藥計劃通過二級市場募集資金進行擴產，也并不令人意外。

根據(jù)招股書，小方制藥已取得新土地用于新生產基地的建設，新基地擬于2024年完成建設并投產，達產后產能可達目前生產基地產能的四倍，目前生產基地產能僅占公司總產能的20%。這一產能的大規(guī)模擴張引來交易所疑問，在公司披露的審核問詢函問題中，交易所直指產能擴張的消化風險情況。

對此，公司回應稱，項目建成并完全達產后，新增產能為5.04億支/年，約為公司2022年產能的1.53倍。報告期內，公司銷售額年復合增長率為13.38%。假定公司保持現(xiàn)有增速，到2029年，公司本次募投項目新增產能即達到滿產狀態(tài)。

在公司披露的審核問詢函問題中，交易所就直指了產能擴張的消化風險情況。對此，小方制藥回復稱，受到行業(yè)競爭壓力較大，行業(yè)內企業(yè)采取不同的銷售策略獲取市場份額，的確導致公司產品市場占有率有所波動。

不過其表示，根據(jù)米內網數(shù)據(jù)庫數(shù)據(jù)，公司所處外用藥產業(yè)2017-2022年市場規(guī)模五年復合增長率為8.12%，始終保持穩(wěn)定增長。2020年-2022年公司的銷售額年復合增長率為13.38%，處于快速增長當中，公司目前產能已接近飽和。根據(jù)公司增長率預計，本次募投項目新增產能將于2029年達到飽和。

小方制藥產能利用率和產銷率

在最新的招股書中，小方制藥也預警了擴產“無法消化”的風險，稱未來可能受到市場環(huán)境變化、工程進度、產品市場、技術變化及銷售狀況等變化因素的影響，造成項目盈利與實際盈利水平出現(xiàn)差異或新增產能不能被及時消化，對項目的投資收益造成影響。

（本文首發(fā)鈦媒體APP，作者｜郭夢儀）

關鍵詞：