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綜述： 8 月2 日美國國債發(fā)行計(jì)劃超預(yù)期，疊加惠譽(yù)下調(diào)美國政府評(píng)級(jí)，10 年期美債在8 月2 日一度突破4.1%關(guān)口，創(chuàng)2022 年11 月以來新高。我們認(rèn)為，美債破4.1%背后有三個(gè)方面的主要因素：美債供給超預(yù)期、美債需求回落以及美國經(jīng)濟(jì)基本面走強(qiáng)。往前看，短期供給高峰或?qū)⑦^去，但基本面走勢值得關(guān)注。

7 月31 日和8 月2 日，美國財(cái)政部公布融資計(jì)劃及其細(xì)則，債券發(fā)行規(guī)模超過此前市場預(yù)期，疊加惠譽(yù)下調(diào)美國國債評(píng)級(jí)影響，10 年期美債一度突破4.1%關(guān)口，收于4.08%，創(chuàng)2022 年11 月以來新高。其他期限的美債收益率整體上行，特別是長期限的美債收益率。美債收益率向上突破帶動(dòng)全球長端債券收益率上行，7 月28 日到8 月2 日德國、日本10 年期國債收益率分別上行6、8 個(gè)基點(diǎn)至2.53%、0.62%。

1. 美債供給顯著超預(yù)期

債務(wù)上限解決后，6-7 月美債短期供應(yīng)大幅增加，近期財(cái)政部再次上調(diào)美債供應(yīng)計(jì)劃。美國債務(wù)上限問題解決后，美國財(cái)政部大規(guī)模發(fā)債。6-7 月美國財(cái)政部累計(jì)發(fā)行國債3.66萬億美元，凈發(fā)行0.8 萬億美元，國債供應(yīng)短期大幅上升加大收益率上升壓力。7 月31 日和8 月2日美國財(cái)政部再次上調(diào)美債供應(yīng)計(jì)劃。7 月31 日財(cái)政部將三季度凈借款規(guī)模上調(diào)至1 萬億美元，較5 月計(jì)劃提高2740億美元；四季度財(cái)政部還將發(fā)行國債8520 億美元。8 月2 日，財(cái)政部公布再期融資計(jì)劃的細(xì)則，三季度主要期限國債的月度發(fā)行規(guī)模均上調(diào)，且財(cái)政部稱，未來幾個(gè)季度可能需要進(jìn)一步逐步增加發(fā)債規(guī)模。

2. 中期看，美債邊際購買者下降，放大了債券收益率的波動(dòng)聯(lián)儲(chǔ)和美國銀行縮表降低了市場對(duì)美債新增供給的消化能力，海外投資者對(duì)美債的邊際需求也下降。美聯(lián)儲(chǔ)和美國銀行等金融機(jī)構(gòu)是美債的重要的增量購買者，美聯(lián)儲(chǔ)在美債存量中的占比從2019 年的10.0%升至17.5%。中期看，美聯(lián)儲(chǔ)在持續(xù)推進(jìn)縮表，而美國銀行業(yè)在硅谷銀行風(fēng)波后也整體縮表，降低了市場對(duì)于美債新增供給的消化能力，放大了債券收益率的波動(dòng)。此外，海外投資者對(duì)美債邊際需求也可能下降。海外央行持有美債的占比已經(jīng)從2019年底的17.6%持續(xù)下降至2022 年底的11.7%，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)上升或?qū)е虏糠謬乙欢ǔ潭冉档兔涝Y產(chǎn)占比。此外，日本央行調(diào)整收益率曲線控制（YCC）政策增強(qiáng)了日本境內(nèi)資產(chǎn)的吸引力，日本金融機(jī)構(gòu)可能會(huì)減持包括美債在內(nèi)的海外資產(chǎn)、而轉(zhuǎn)為增持境內(nèi)資產(chǎn)。

3. 財(cái)政再度擴(kuò)張，基本面韌性超預(yù)期均對(duì)國債利率形成支撐7 月以來，美國經(jīng)濟(jì)韌性整體超預(yù)期。美國政府對(duì)居民的直接補(bǔ)貼2022 年后退坡，但產(chǎn)業(yè)政策“接棒”，再度推升美國財(cái)政刺激幅度。二季度美國GDP 季比折年增速由一季度2%上行至2.4%，超過彭博一致預(yù)期的1.8%。在超額儲(chǔ)蓄支撐下，美國居民消費(fèi)也維持韌性。經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不斷超預(yù)期導(dǎo)致美國花旗經(jīng)濟(jì)驚喜指數(shù)在7 月以來持續(xù)回升，對(duì)美債收益率形成支撐。

4. 往前看，供給壓力對(duì)美債收益率的影響未來將逐步下降往前看，短期供給高峰或?qū)⑦^去，但基本面走勢值得關(guān)注。根據(jù)財(cái)政部的融資計(jì)劃，8 月2-30 年國債發(fā)行規(guī)模為2460億美元，較7 月上升11%，9 月與8 月持平，10 月則小幅上升4%。但后續(xù)經(jīng)濟(jì)基本面走勢值得關(guān)注。從庫存周期的先行指標(biāo)看，今年3 季度美國制造商庫存有望見底，制造業(yè)動(dòng)能或邊際改善。此外，截至8 月2 日布倫特油價(jià)自6 月底以來累計(jì)上漲13%至82.9 美元/桶，若繼續(xù)上漲或維持高位可能加大美聯(lián)儲(chǔ)緊縮壓力。最后，中國穩(wěn)增長政策逐步落地，需求回升或小幅推升全球商品需求，對(duì)美國增長和通脹帶來正面提振。

風(fēng)險(xiǎn)提示：美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策緊縮超預(yù)期 金融體系脆弱性暴露。

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