深度調(diào)整期內(nèi)的中國房地產(chǎn)市場，即便是身為行業(yè)優(yōu)等生的大龍頭，想要獨善其身也不是一件容易的事情。

6月22日，穆迪宣布將碧桂園的主體評級調(diào)整為Ba1，評級展望為負面，并決定保持公司債項評級與主體評級一致。穆迪方面表示，碧桂園的評級調(diào)整主要受累于整體市場疲軟。“評級調(diào)整反映中國房地產(chǎn)行業(yè)充滿挑戰(zhàn)的經(jīng)營環(huán)境下，對碧桂園房地產(chǎn)銷售、財務(wù)指標，以及長期融資渠道的限制影響”。

對此，碧桂園相關(guān)負責人在接受《證券日報》記者采訪時回應(yīng)稱，本次調(diào)整主要是穆迪針對行業(yè)銷售及融資環(huán)境改善速度不及預(yù)期所做出的評級調(diào)整動作，公司目前經(jīng)營情況和財務(wù)狀況穩(wěn)定，現(xiàn)金流充裕。同時，公司在5月20日成功發(fā)行了5億元公司債，是首批發(fā)行附帶信用保護工具公司債的示范性民營房企。本次調(diào)整不會對公司的償債能力及融資能力產(chǎn)生不利影響。

值得注意的是，碧桂園仍是國內(nèi)民營企業(yè)中主體及債項信用評級最高的開發(fā)商之一。同為三大評級機構(gòu)的惠譽已于今年6月確認維持公司投資級信用評級，標普今年也確認維持碧桂園現(xiàn)有的“BB+”長期發(fā)行人信用評級，展望“穩(wěn)定”。

分析人士認為，從多方面指標看，碧桂園依然具備良好的財務(wù)基本面和充裕的現(xiàn)金流，根據(jù)碧桂園財報也顯示，當前公司的債務(wù)結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。截至2021年12月31日，碧桂園現(xiàn)金余額約1813億元;總借貸余額下降至3179億元，其中短期債務(wù)的占比下降至24.9%。凈借貸比率為45.4%，相比上一年度同期優(yōu)化了10.2個百分點;加權(quán)平均融資成本較上一年度同期下降了36個基點至5.2%，現(xiàn)金短債比約為2.3倍。“因此即便穆迪因為行業(yè)和市場原因?qū)υ摴驹u級作出調(diào)整，亦不會對該公司經(jīng)營及市場融資帶來實質(zhì)性影響，更何況，碧桂園還是民營房企中罕有的保持著‘投資級’評級的公司。”

融資渠道暢通

確保流動性充裕

實際上，穆迪在此次發(fā)布的評級報告中也認同了碧桂園強大的品牌、規(guī)模可觀的土地儲備以及在中國大規(guī)模開發(fā)居民住宅市場的廣泛布局，并預(yù)計碧桂園將保持強勁的市場地位和良好的流動性。

穆迪明確表示，碧桂園縮減運營規(guī)模以及良好的流動性，預(yù)計未來6-12個月債務(wù)將下降，這在一定程度上緩解了這些擔憂。特別是，截至2021年12月，其現(xiàn)金余額約1813億元人民幣，預(yù)計經(jīng)營現(xiàn)金流將足以支付其到期債務(wù)。

標普報告則預(yù)期，碧桂園將繼續(xù)積極減債，并稱其是“幾年前最早開始這樣做的公司之一”。自2019年以來，碧桂園是極少數(shù)承諾削減債務(wù)的房地產(chǎn)公司之一，其調(diào)整后債務(wù)總額從2019年的人民幣3800億元下降至2020年的人民幣3480億元，2021年進一步下降至人民幣3210億元。這有助于公司在過去幾年中將債務(wù)與EBITDA的比率保持在4.0倍以下。

而就在上周(6月15日)，碧桂園剛剛提呈要約回購了一筆于7月份到期的6.83億美元票據(jù)。據(jù)記者了解，此次回購?fù)瓿珊?，碧桂園年內(nèi)已無到期美元債。有機構(gòu)也表示，碧桂園宣布贖回2022年7月份到期的優(yōu)先票據(jù)已經(jīng)消除了公司潛在債務(wù)違約風險。

上述分析人士表示，開展要約回購是更具效率、更為透明的主動債務(wù)管理方式，有助于公司進一步優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)。同時，此舉也能提振投資者對行業(yè)以及優(yōu)質(zhì)民營房企的信心。

作為行業(yè)中少數(shù)穩(wěn)健的民營企業(yè)之一，自去年12月以來，碧桂園已成功發(fā)行多筆覆蓋不同場所、不同產(chǎn)品的直接融資，包括39億港元的可轉(zhuǎn)債、15億元ABS以及10億元公司債，融資渠道暢通多元。據(jù)悉，接下來碧桂園還計劃繼續(xù)推進供應(yīng)鏈ABS產(chǎn)品的發(fā)行。此外，公司在銀行間市場交易商協(xié)會的50億元中票也已經(jīng)獲批，將擇機發(fā)行。

據(jù)統(tǒng)計，自2021年12月30日起及截至6月15日，公司已公告累計購回優(yōu)先票據(jù)本金總額5570萬美元。今年以來，碧桂園全體董事、監(jiān)事及高級管理人員還以市場化方式在二級市場持續(xù)購買碧桂園地產(chǎn)公司債券。

更為重要的是，碧桂園還受到了主要合作金融機構(gòu)的認可。2022年3月，公司先后與招商銀行、中國農(nóng)業(yè)銀行廣東省分行簽訂150億元及400億元的戰(zhàn)略合作協(xié)議。截至2021年底，公司未使用授信額度約2，615億元。“這說明金融機構(gòu)對于公司經(jīng)營實力的認可與支持，可以說在本輪周期調(diào)整后，優(yōu)質(zhì)的金融資源將逐步向優(yōu)質(zhì)頭部房企靠攏。”有業(yè)內(nèi)專家稱。

“活水”注入

房地產(chǎn)業(yè)暖意漸顯

而在碧桂園多手段確保流動性充裕的同時，困擾了房地產(chǎn)市場數(shù)月的流動性問題，也正隨著融資渠道的恢復(fù)而逐漸緩解。

去年下半年以來，調(diào)控政策趨緊，房地產(chǎn)業(yè)進入了新的周期。其中，流動性的收緊被認為是市場降溫、投資和經(jīng)營活動受阻的主要原因。

同時，政策糾偏的動作也不斷出現(xiàn)。從今年4月開始，監(jiān)管部門多次發(fā)布關(guān)于支持房企融資的相關(guān)文件，融資環(huán)境逐步改善。其中，優(yōu)秀民營房企融資“破冰”，成為市場關(guān)注的亮點。

5月份，碧桂園、龍湖、美的置業(yè)三家民營房企被選為“示范房企”，發(fā)行人民幣債券，同時發(fā)行信用保護工具，旭輝、新城控股也隨后加入。此舉的示范意義倍受認可，分析人士認為，這意味著民營房企融資困境的破局，在市場回暖、信心恢復(fù)的情況下，優(yōu)秀的民營房企有望獲得更多的融資機會。

市場層面，各地對需求端的強力支持，以及首套房貸利率的下降，正在對市場起到提振作用。根據(jù)國家統(tǒng)計局的數(shù)據(jù)，今年5月，全國房地產(chǎn)投資、銷售均出現(xiàn)環(huán)比增長，房企到位資金也比4月有所增長。

有機構(gòu)指出，雖然當前市場回暖的勢頭較為脆弱，但供需兩端的信心都在恢復(fù)。若無其他因素影響，市場的升溫的趨勢有望在未來數(shù)月間確立，而房地產(chǎn)企業(yè)也將在這輪調(diào)整中完成進化。

政策漸趨“友好”

銀行融資和銷售回款是房企最重要的兩個資金來源。去年下半年以來，隨著信貸政策收緊，市場銷售明顯降溫。同時，金融機構(gòu)對房地產(chǎn)業(yè)的貸款審核收緊，很多房企無法獲得融資，其流動性也再度承壓。

過去多年來，房地產(chǎn)企業(yè)習慣了“高杠桿—高增長”的發(fā)展模式，政策環(huán)境的突變使得一些企業(yè)不得不“硬著陸”。去年下半年，陸續(xù)有房企出現(xiàn)債務(wù)違約的現(xiàn)象，行業(yè)的降薪、裁員也就此出現(xiàn)。但與此同時，由于需求端的政策過于嚴厲，一些合理需求的釋放也受到了影響。

此后，調(diào)控政策開始出現(xiàn)合理化調(diào)整。去年四季度以來，監(jiān)管部門多次對房地產(chǎn)信貸做出表態(tài)，并指導(dǎo)主要銀行保持房地產(chǎn)信貸平穩(wěn)有序投放。進入2022年，監(jiān)管層的這種態(tài)度愈加堅定。

4月11日，證監(jiān)會、國資委及全國工商聯(lián)發(fā)布《關(guān)于進一步支持上市公司健康發(fā)展的通知》明確提出，支持房企轉(zhuǎn)型，支持民營房企融資。5月份，各級監(jiān)管部門和交易所也表態(tài)，服務(wù)好民營房地產(chǎn)企業(yè)的合理融資需求。

同時，地方政府在預(yù)售資金監(jiān)管、拿地保證金繳納、信貸發(fā)放等方面，也給予了房企不少支持。

引導(dǎo)合理需求釋放，則是另一條政策主線。2021年末的中央政治局會議和中央經(jīng)濟工作會議，均提到了對合理住房需求進行支持。今年的政府工作報告也提到，“支持商品房市場更好滿足購房者的合理住房需求”。今年以來，共有100多個城市出臺了各類穩(wěn)樓市政策，對需求端給予全面支持。

今年5月中旬，首套房貸利率迎來久違的下調(diào)，5年期LPR也從4.6%下降至4.45%。購房門檻也由此進一步降低。

分析人士認為，與去年下半年相比，當前房地產(chǎn)市場面臨的政策環(huán)境已經(jīng)十分“友好”。其中，即便與歷史上的寬松時期相比，當前的個人房貸利率也處于較低水平。

信心的恢復(fù)

雖然政策利好頻出，但受疫情等因素等影響，市場的恢復(fù)要慢于外界預(yù)期。

今年以來，房地產(chǎn)投資、銷售、資金來源等指標的增速均處在下降過程中，且由于去年同期的基數(shù)較高，降幅不斷擴大。從4月開始，房地產(chǎn)開發(fā)投資累計增速還出現(xiàn)了有統(tǒng)計以來的首次負增長。

但進入5月份，政策的質(zhì)變效應(yīng)開始出現(xiàn)。當月，房地產(chǎn)開發(fā)投資額環(huán)比增長14%，商品房銷售金額環(huán)比增長29.7%。此外，5月份的房企到位資金規(guī)模、商品房新開工面積、房企拿地面積和金額也有所增長。

多數(shù)機構(gòu)認為，盡管市場的復(fù)蘇勢頭還較為脆弱，但部分城市的政策效果正在顯現(xiàn)，這部分城市市場有望率先進入恢復(fù)通道，對全國市場情緒的修復(fù)亦將帶來積極效應(yīng)。

在各項因素的共同作用下，房企融資也開始破冰。例如上述啟用信用保護工具發(fā)行債券的房企。華泰證券指出，本輪政策寬松中首次為房企設(shè)立信用保護工具，專項支持地產(chǎn)民企，幫助規(guī)避違約風險，更具針對性。此外，優(yōu)質(zhì)民企率先試水，示范效應(yīng)更強。

這一動作的確讓市場信心為之一振，一些房企開始以實際行動向資本市場示好。

2022年5月20日，雅居樂公告稱，已全額償還33.447億港元的港元貸款余額以及6000萬美元的美元貸款余額。此后的5月23日，融信中國一筆7億美元的美元票據(jù)利息先于寬限期結(jié)束前支付。

某華南房企相關(guān)負責人表示，由于公司銷售有所起色，財務(wù)狀況有所改善，相比過去幾個月，金融機構(gòu)的態(tài)度明顯緩和。該人士認為，在上述5家房企的示范作用下，這一名單還存在擴圍的可能，更多的優(yōu)秀房企將獲得金融機構(gòu)的青睞。

進化之路

在這輪市場調(diào)整中，金融機構(gòu)對房企的篩選標準的確在發(fā)生改變。

過去多年來，追求規(guī)模效應(yīng)一度是房地產(chǎn)業(yè)的主旋律。在土地紅利、金融紅利和人口紅利的大潮下，房地產(chǎn)業(yè)的規(guī)模迅速擴大，并出現(xiàn)強者恒強的分化局面。

但從2020年開始，以“三道紅線”為代表的房地產(chǎn)金融審慎管理政策出臺，房地產(chǎn)業(yè)的去杠桿進程正式開啟。2021年，部分頭部房企出現(xiàn)債務(wù)展期和違約等情況，打破了行業(yè)的“規(guī)模神話”。

同時，隨著行業(yè)步入新發(fā)展階段，以及房地產(chǎn)長效機制的建立，以安全、穩(wěn)健、社會責任為尺度的評判標準開始建立，并逐漸得到認可。體現(xiàn)在財務(wù)層面，經(jīng)營穩(wěn)健、債務(wù)結(jié)構(gòu)良好、現(xiàn)金流充裕的房企更容易得到金融機構(gòu)的青睞。

2022年5月27日下午4時，上交所為碧桂園、龍湖、美的置業(yè)、新城控股和旭輝等5家民營房企舉辦投資者路演交流會。碧桂園執(zhí)行董事兼總裁莫斌介紹，碧桂園在經(jīng)營端自始至終堅持健康發(fā)展，不斷提升全周期綜合競爭力。

莫斌表示，在財務(wù)端，公司的財務(wù)是高度垂直管理，目前正在建設(shè)的2萬棟樓，可以管到每棟樓每天的現(xiàn)金流。“碧桂園一直秉承行穩(wěn)致遠的財務(wù)風格，各項指標都保持了穩(wěn)定和健康，完全有穿越周期的信心和韌性。”

放諸以往，如此精細化的財務(wù)管理不僅難以做到，而且被認為沒有必要。如今，這種能力將成為房地產(chǎn)業(yè)的“標配”。

分析人士認為，隨著市場的回暖和信心的恢復(fù)，房地產(chǎn)企業(yè)正贏得越來越多的空間，在這輪市場調(diào)整中完成進化。未來一段時間，房地產(chǎn)在銷售和融資兩端都有望持續(xù)回溫，優(yōu)秀的房企將率先獲益。

與此同時，在這些“優(yōu)等生”的示范下，房地產(chǎn)業(yè)在管理、產(chǎn)品、戰(zhàn)略等方面進行重構(gòu)，并最終走向平穩(wěn)健康的發(fā)展之路。

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