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民生證券股份有限公司鄧永康,席子屹,李孝鵬,趙丹近期對(duì)貝特瑞進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《2022年年報(bào)點(diǎn)評(píng)：業(yè)績(jī)符合預(yù)期，負(fù)極+三元穩(wěn)步推進(jìn)》，本報(bào)告對(duì)貝特瑞給出買入評(píng)級(jí)，當(dāng)前股價(jià)為43.08元。

貝特瑞(835185)
事件說明。 2023 年 4 月 14 日， 公司發(fā)布 2022 年年報(bào)，全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收256.79 億元，同比增長(zhǎng) 144.76%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 23.09 億元，同比增長(zhǎng)60.27%，扣非后歸母凈利潤(rùn) 16.21 億元，同比增長(zhǎng) 44.71%。
Q4 業(yè)績(jī)拆分。 營(yíng)收和凈利： 公司 2022Q4 營(yíng)收 81.11 億元,同增122.80%，環(huán)增 10.09%，歸母凈利潤(rùn)為 9.52 億元，同增 171.40%，環(huán)增116.51%，扣非后歸母凈利潤(rùn)為 3.61 億元，同增 22.95%，環(huán)降 5.79%。 毛利率： 2022Q4 毛利率為 12.56%，同比-8.10pcts，環(huán)比-1.70pcts。 凈利率：2022Q4 凈利率為 11.67%，同增 2.72pcts，環(huán)增 5.86pcts。
負(fù)極一體化率提升，穩(wěn)居龍頭地位。 產(chǎn)能方面， 截至 2022 年，公司負(fù)極材料產(chǎn)能 42.5 萬噸/年，同比增長(zhǎng) 177.78%， 截至 2022 年，云南年產(chǎn) 20 萬噸一體化項(xiàng)目（一期）、山東瑞陽 4 萬噸一體化項(xiàng)目、山西瑞君 10 萬噸一體化項(xiàng)目已開工建設(shè)，公司加速海外布局， 截至 2022 年已注冊(cè)了德國子公司， 并成立了日本辦事處，此外還與 STELLAR 公司合資建設(shè)印尼基地。 銷量方面，2022 年公司實(shí)現(xiàn)負(fù)極材料銷量超 33 萬噸，同比增長(zhǎng) 126.52%， 市場(chǎng)份額達(dá)26%，同比提升 5 個(gè)百分點(diǎn)，繼續(xù)保持全球第一。
聚焦高鎳三元，產(chǎn)能加速釋放。 公司聚焦高鎳三元正極材料， 截至 2022年， 與 SK、億緯鋰能合資擴(kuò)產(chǎn) 5 萬噸新產(chǎn)能部分投產(chǎn)；與中偉股份簽署了《戰(zhàn)略合作框架協(xié)議》，將在前驅(qū)體產(chǎn)品開發(fā)、前驅(qū)體產(chǎn)品供應(yīng)、海外礦產(chǎn)資源開發(fā)及材料產(chǎn)能布局等領(lǐng)域開展戰(zhàn)略合作。截至 2022 年底，公司已投產(chǎn)正極材料產(chǎn)能 6.3 萬噸/年，全年實(shí)現(xiàn)正極材料銷量超過 3 萬噸，同比增長(zhǎng) 182.11%， 我們預(yù)計(jì) 23 年出貨 4-4.5 萬噸。
技術(shù)持續(xù)迭代，新產(chǎn)品靜待放量。 公司生產(chǎn)的硅基負(fù)極包括硅碳負(fù)極和硅氧負(fù)極兩大類別。 產(chǎn)能方面，硅基負(fù)極產(chǎn)能達(dá) 5,000 噸/年， 參數(shù)方面， 公司的硅碳負(fù)極材料已經(jīng)突破至第四代，比容量 1,800mAh/g；硅氧負(fù)極材料已完成多款氧化亞硅產(chǎn)品的技術(shù)開發(fā)和量產(chǎn)工作，比容量達(dá)到 1,400mAh/g。 2022 年3 月 24 日與深圳市光明區(qū)人民政府簽署投資合作協(xié)議，投資建設(shè)年產(chǎn) 4 萬噸硅基負(fù)極材料項(xiàng)目，該項(xiàng)目按計(jì)劃逐步推進(jìn)中。同時(shí)，公司已布局了鈉電正負(fù)極材料，正極材料方面主要是層狀氧化物，負(fù)極材料在硬碳、軟碳均有技術(shù)儲(chǔ)備，并已通過國內(nèi)部分客戶認(rèn)證，具備產(chǎn)業(yè)化能力。
投資建議： 我們預(yù)計(jì)公司 2023-2025 年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 256.01、 293.25、332.15 億元，同比增長(zhǎng)-0.3%、 14.5%、 13.3%，歸母凈利潤(rùn)為 20.37、24.60、 28.32 億元，同比增長(zhǎng)-11.8%、 20.7%、 15.1%，對(duì)應(yīng) 4 月 14 日收盤價(jià) PE 為 16、 13、 11 倍，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示： 下游需求不及預(yù)期、原材料波動(dòng)超預(yù)期

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