根據(jù)克而瑞的不完全統(tǒng)計，2022年下半年至今，百強房企中已有超過半數(shù)債務(wù)違約。受此影響，房企在海外發(fā)行美元債變得越來越困難。不僅三大評級機構(gòu)持續(xù)調(diào)低內(nèi)房股的信用評級，國際投行也對協(xié)助發(fā)行內(nèi)房股美元債不“感冒”。同時大環(huán)境影響，內(nèi)房股股價集體暴跌。部分曾經(jīng)的龍頭股，甚至股價已跌至凈資產(chǎn)的0.1倍。

在這樣的背景下，還能夠堅持正常履約美元債務(wù)的企業(yè)，不僅擁有更佳的生存能力和財務(wù)狀況，同樣也為整個房地產(chǎn)行業(yè)守住了最后的“防線”，為未來房企能繼續(xù)在境外市場融資保留下了最后的希望。

近日及時償還美元債的佳源國際，便是這樣的一家企業(yè)。2022年3月9日，佳源國際（2768.HK）發(fā)布公告，公司將安排所有必要資金至其受托人銀行賬戶，用于償還于2022年3月11日到期的美元優(yōu)先票據(jù)。至此，佳源國際到期的美元債如期償還。

堅持+韌性

根據(jù)克而瑞研究中心監(jiān)測數(shù)據(jù)，2022年100家典型房企的到期債券金額超過6000億元，3、4、6月份的到期量均超過600億元，超2022年月均到期水平。值得注意的是，上半年房企的境外債償還壓力較大，1-6月境外債到期占總債券到期量超過60%，3、4、6月份到期境外債分別約為401億元、461億元、432億元。

另一方面，2021年下半年以來市場銷售遇冷、項目去化表現(xiàn)不佳、企業(yè)銷售承壓，疊加債務(wù)集中到期高峰，進一步加劇了企業(yè)的流動性風險。迫于自身的資金及運營壓力，企業(yè)投資和擴張動能相應(yīng)降低，部分規(guī)模房企甚至出現(xiàn)償債逾期，停工、暴雷等現(xiàn)象頻現(xiàn)。

在這樣的背景下，房地產(chǎn)再融資環(huán)境惡化，進一步加大了企業(yè)償債的難度。根據(jù)貝殼研究院統(tǒng)計，2022年1-2月房企境內(nèi)、境外債券融資累計約856億元，同比下降59%，降幅較今年首月收窄11個百分點。

然而，越是艱難的環(huán)境，越能體現(xiàn)出優(yōu)質(zhì)房企的價值。在債務(wù)到期日前，就把償債資金存入指定銀行賬戶的佳源國際就是這樣一類企業(yè)。

如期完成境外債兌付，展現(xiàn)了佳源國際堅持穩(wěn)健發(fā)展，合理規(guī)劃財務(wù)，各項經(jīng)營活動有序開展的良好面貌，并向市場傳遞了公司積極響應(yīng)國家降杠桿、穩(wěn)預(yù)期的號召，展示了公司面對市場的應(yīng)變能力與韌性以及對行業(yè)未來發(fā)展的信心。

據(jù)了解，今年以來，包括新城、旭輝等在內(nèi)的為數(shù)不多的幾家民營房企按時完成了境外債兌付，如今，佳源國際靠著堅持與韌勁，也加入了守護兌付底線的行列。

梳理公開資料發(fā)現(xiàn)，自2021年下半年以來，佳源國際已多次進行境外票據(jù)贖回。2021年7-8月贖回了約6.09億元的境外優(yōu)先票據(jù)，涵蓋2022年-2024年到期的債券，債券利率11.00%-13.75%。

一邊是贖回高成本債，另一邊，佳源國際抓住發(fā)債窗口期發(fā)行了3筆共計3.3億元的境外債，債券利率為7.00%-11.00%，債務(wù)置換使得成本有所下降，同時提高了長期債務(wù)的占比，優(yōu)化了債務(wù)結(jié)構(gòu)，在一定程度上緩解了短期償債的壓力。

穩(wěn)健+深耕

除了在積極的優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)外，佳源國際過去業(yè)績的穩(wěn)健增長為其收入和資金回籠奠定了基礎(chǔ)。佳源國際合約銷售近4年保持43.8%復(fù)合增長率；權(quán)益銷售額近四年復(fù)合增長率36.9%。

2021年，佳源國際仍保持了銷售持續(xù)增長，實現(xiàn)合同銷售金額約360.53億元，同比上升約17%，基本符合市場預(yù)期。

銷售的穩(wěn)健增長，已售未結(jié)轉(zhuǎn)金額將持續(xù)增厚公司資產(chǎn)與現(xiàn)金流，利潤增長增厚所有者權(quán)益，良性改善公司財務(wù)結(jié)構(gòu)。

更關(guān)鍵的是，佳源國際注重財務(wù)健康，努力降杠桿，于2020年實現(xiàn)三道紅線指標綠檔。于2021年上半年持續(xù)降低負債水平，截至2021年6月底，佳源國際扣除掉預(yù)售賬款的資產(chǎn)負債率從2020年末67.4%下降到2021年上半年末的62.1%，凈負債率從60%下降到41%，現(xiàn)金短債比約為1.3倍。

佳源國際管理層曾在投資者會議上表示，基于經(jīng)營拿地資金回籠比的控制，包括凈債務(wù)管理，佳源國際有信心在2021年以及未來相當長時間仍然保持綠檔的水平。

佳源國際的底氣來自于一直以來的深耕戰(zhàn)略。

根據(jù)克而瑞的研究，償債能力強的企業(yè)中往往都是堅持深耕的優(yōu)質(zhì)區(qū)域企業(yè)。這類房企受益于戰(zhàn)略定位和熱點區(qū)域選擇，具備相當?shù)氖袌鲋瘟Α．斍?，區(qū)域深耕戰(zhàn)略在行業(yè)受到認可。區(qū)域深耕戰(zhàn)略下，對區(qū)域價值與市場研究更為深入，尤其在集中供地新政下，有利于提高投資效率，同時也能憑借項目積累和品牌影響力，通過整合資源，降本增效，挖掘更大的利潤空間。但區(qū)域選擇是關(guān)鍵環(huán)節(jié)，區(qū)域的市場增長空間是企業(yè)銷售去化以及可持續(xù)發(fā)展的保障。目前來看，長三角、粵港澳大灣區(qū)是兩大熱門深耕選擇。

佳源國際恰恰是深耕優(yōu)質(zhì)城市群的代表。根據(jù)公司2021年的半年報，公司的銷售和土儲接近七成均來自長三角和粵港澳。而粵港澳的項目中，絕大部分都處于核心都市圈內(nèi)。長三角的項目，則主要是環(huán)滬、環(huán)杭以及合肥都市圈。優(yōu)渥的土儲、良好的財務(wù)風控，確保公司能夠安然地度過資本市場的“冬天”，迎接下一輪的春日來到。

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